Dư nợ margin toàn thị trường vượt 411.000 tỷ đồng cuối năm 2025, thiết lập kỷ lục mới sau 13 quý tăng liên tiếp. Tuy nhiên, việc đòn bẩy leo thang trong bối cảnh thanh khoản suy giảm đang đặt thị trường chứng khoán trước những rủi ro tiềm ẩn, đặc biệt khi dư địa cho vay không còn nhiều và tâm lý nhà đầu tư ngày càng nhạy cảm.

Margin tiếp tục lập đỉnh, đòn bẩy dồn vào cổ phiếu trụ

Số liệu từ báo cáo tài chính quý 4/2025 của các công ty chứng khoán cho thấy, tổng giá trị các khoản cho vay và phải thu - chủ yếu là cho vay giao dịch ký quỹ - đã vượt 411.000 tỷ đồng tại thời điểm cuối năm. Nếu chỉ tính 35 công ty chứng khoán có quy mô cho vay lớn nhất, dư nợ margin đạt gần 387.000 tỷ đồng, tăng hơn 151.700 tỷ đồng so với đầu năm.

Cùng với dư nợ, doanh thu từ hoạt động cho vay cũng lập kỷ lục mới, tiến sát 10.400 tỷ đồng, tiếp tục khẳng định margin là nguồn thu chủ lực của nhiều công ty chứng khoán.

Tuy vậy, tốc độ tăng trưởng margin trong quý 4 chỉ đạt 6,8% so với quý 3 - mức thấp nhất trong bốn quý gần đây. Trước đó, dư nợ từng tăng 13,2% trong quý 1, 8,1% trong quý 2 và bùng nổ tới 26,3% trong quý 3/2025. Diễn biến này phản ánh rõ sự chững lại của dòng tiền, khi giá trị giao dịch bình quân trên HOSE giảm mạnh 32%, từ gần 39.500 tỷ đồng/phiên trong quý 3 xuống còn khoảng 26.800 tỷ đồng/phiên trong quý 4.

Việc dư nợ margin vẫn tiếp tục lập đỉnh trong bối cảnh thanh khoản đi xuống đã làm dấy lên nhiều câu hỏi về chất lượng dòng tiền và mức độ bền vững của đà tăng thị trường.

Theo ông Trần Đức Anh, Giám đốc Kinh tế vĩ mô và Chiến lược thị trường Chứng khoán KB Việt Nam (KBSV), thanh khoản thấp không đồng nghĩa với dòng tiền rút ra khỏi thị trường, mà phản ánh thực tế đà tăng trong quý 4 chủ yếu tập trung vào nhóm cổ phiếu trụ cột vốn hóa lớn, thiếu sự lan tỏa sang nhóm còn lại.

“Các cổ phiếu trụ thường là nhóm được nhà đầu tư tự tin sử dụng margin nhiều hơn. Bên cạnh đó, chính sách cấp margin tại nhiều công ty chứng khoán cũng thông thoáng hơn, kể cả với nhóm vốn hóa vừa và nhỏ,” ông Đức Anh nhận định.

Điều này khiến dư nợ margin vẫn duy trì ở mức cao, dù hoạt động giao dịch chung không còn sôi động như giai đoạn trước.

Cuộc đua margin phân hóa rõ nét

Bức tranh dư nợ margin cuối năm 2025 cho thấy sự phân hóa ngày càng rõ nét, phản ánh khác biệt lớn về năng lực vốn, chiến lược kinh doanh cũng như mức độ chấp nhận rủi ro của từng công ty chứng khoán.

Chứng khoán Kỹ Thương (TCBS) tiếp tục giữ vững vị trí dẫn đầu thị trường với dư nợ cho vay ký quỹ đạt gần 44.000 tỷ đồng tại thời điểm 31/12/2025, tăng khoảng 69% so với đầu năm. Quy mô margin của TCBS hiện bỏ xa phần lớn đối thủ, chiếm hơn 11% tổng dư nợ margin toàn thị trường. Đáng chú ý, mức tăng trưởng này được duy trì khá ổn định qua các quý.

Xếp ngay sau là Chứng khoán SSI, với dư nợ margin đạt hơn 38.600 tỷ đồng cuối quý 4/2025, tăng tới 77% so với đầu năm. Tuy nhiên, so với quý 3, dư nợ của SSI đã giảm nhẹ.

Đáng chú ý nhất trong cuộc đua margin năm 2025 là Chứng khoán VPBank (VPBankS). Chỉ trong vòng một năm, dư nợ margin của công ty này đã tăng khoảng 260%, từ mức hơn 9.000 tỷ đồng đầu năm lên trên 34.000 tỷ đồng vào cuối quý 4. Nhờ đó, VPBankS chính thức vươn lên top 3 công ty chứng khoán có dư nợ margin lớn nhất thị trường, thu hẹp nhanh khoảng cách với hai doanh nghiệp dẫn đầu. Động lực chính cho cú bứt tốc này đến từ đợt IPO quy mô lớn trong năm 2025, giúp VPBankS tăng mạnh vốn chủ sở hữu, mở rộng đáng kể hạn mức cho vay và khả năng chịu đựng rủi ro.

Chứng khoán HSC (Mã: HCM) là đơn vị đẩy mạnh margin nhất trong quý cuối năm ngoái, từ 20.216 lên 28.150 tỷ đồng, tương ứng mức tăng 7.934 tỷ đồng. Đứng vị trí thứ 5 trên bảng xếp hạng là Chứng khoán VPS (Mã: VCK) với 22.083 tỷ đồng dư nợ cho vay tại ngày 31/12/2025. 

Ở nhóm công ty chứng khoán quy mô trung bình, ACBS và Vietcap ghi nhận mức tăng trưởng margin khá tích cực trong quý 4/2025. Cụ thể, dư nợ cho vay ký quỹ của ACBS tăng thêm 1.098 tỷ đồng so với cuối quý 3, lên 17.195 tỷ đồng vào cuối năm. Trong khi đó, Vietcap tăng mạnh hơn với mức tăng 2.468 tỷ đồng, đưa dư nợ margin lên 16.024 tỷ đồng. 

Chiều ngược lại, một số công ty chứng khoán lại chủ động thu hẹp quy mô cho vay ký quỹ trong quý cuối năm. Dư nợ margin của Mirae Asset (Việt Nam) giảm so với cuối quý 3, xuống còn 17.220 tỷ đồng, dù vẫn duy trì vị trí trong nhóm dẫn đầu thị trường. Tương tự, Chứng khoán VIX cũng ghi nhận dư nợ margin giảm, còn 15.359 tỷ đồng. Chứng khoán MB (MBS) với dư nợ margin đạt 14.517 tỷ đồng, gần như đi ngang so với cuối quý 32025.

Ngoài ra, một số công ty chứng khoán khác vẫn duy trì dư nợ margin trên mốc 10.000 tỷ đồng, gồm VNDirect với 13.647 tỷ đồng, KIS Việt Nam đạt 11.105 tỷ đồng và KAFI ở mức 10.720 tỷ đồng. 

Cuộc đua margin của các công ty chứng khoán không chỉ là câu chuyện tăng - giảm về con số, mà phản ánh rõ sự phân tầng của ngành chứng khoán: nhóm đầu ngành mở rộng có chọn lọc dựa trên nền tảng vốn mạnh; nhóm đang lên tăng tốc nhờ bổ sung vốn lớn; trong khi các công ty nhỏ buộc phải chấp nhận rủi ro cao hơn để giành thị phần. Chính sự phân hóa này sẽ là yếu tố then chốt quyết định mức độ an toàn của hệ thống khi thị trường bước vào những giai đoạn biến động mạnh hơn trong thời gian tới.

Margin cao - con dao hai lưỡi

Ở góc độ nhà đầu tư cá nhân, việc sử dụng margin, đặc biệt là sức mua cao, luôn tiềm ẩn rủi ro lớn. Với tỷ lệ phổ biến 1:1, mức thua lỗ khi cổ phiếu giảm 5% vẫn nằm trong vùng có thể kiểm soát. Tuy nhiên, khi tỷ lệ đòn bẩy nâng lên 1:2, mức giảm tương tự có thể khiến nhà đầu tư mất tới 15% vốn tự có, đẩy danh mục vào trạng thái khó “gỡ” nếu thị trường diễn biến bất lợi.

Không chỉ rủi ro tài chính, margin cao còn tạo áp lực tâm lý lớn, khiến nhà đầu tư dễ rơi vào trạng thái giao dịch cảm tính, hoặc liều lĩnh nhằm bù đắp thua lỗ. Đây là yếu tố có thể khuếch đại biến động thị trường trong các nhịp điều chỉnh mạnh.

Việc dư nợ margin duy trì ở mức cao làm dấy lên lo ngại về nguy cơ bán giải chấp diện rộng. Ông Nguyễn Việt Quang, Giám đốc Trung tâm Kinh doanh 3 Yuanta Hà Nội, cảnh báo rằng nếu thị trường tiếp tục giảm sốc, đặc biệt với nhóm cổ phiếu beta cao, vòng xoáy gọi ký quỹ (call margin) hoàn toàn có thể xảy ra.

Tuy nhiên, theo ông Nghiêm Sỹ Tiến, Chuyên viên chiến lược đầu tư KBSV, rủi ro giải chấp hàng loạt hiện chưa ở mức báo động. “Danh mục margin chủ yếu tập trung vào nhóm vốn hóa lớn, nơi nền tảng tài chính tốt hơn và khả năng phục hồi cao hơn,” ông Tiến đánh giá, đồng thời cho rằng thị trường đang phản ứng khá nhạy cảm với các thông tin vĩ mô không mới.

Một rủi ro khác được giới chuyên gia nhấn mạnh là hiện tượng “shadow banking”, khi một phần margin không còn phục vụ mục đích giao dịch ngắn hạn mà được sử dụng cho các nhu cầu dài hạn hơn. Trong kịch bản thị trường biến động mạnh, các khoản vay này có thể gây hiệu ứng “force sell chéo”, làm gia tăng tốc độ và mức độ điều chỉnh.

Nhận diện rủi ro này, Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư 102, có hiệu lực từ 15/12/2025, nhằm siết chặt các chỉ tiêu an toàn vốn của công ty chứng khoán, từ việc tăng hệ số rủi ro với tài sản tập trung cao, siết cho vay ngoài nghiệp vụ, đến việc nâng yêu cầu đối với trái phiếu và vốn bổ sung.

Margin lập đỉnh lịch sử cho thấy sức mạnh của dòng tiền nội, nhưng cũng đặt thị trường chứng khoán vào vùng nhạy cảm hơn trước các cú sốc. Khi dư địa cho vay không còn nhiều, thị trường sẽ cần thêm dòng tiền mới để duy trì xu hướng tăng, thay vì phụ thuộc quá lớn vào đòn bẩy tài chính. Trong bối cảnh đó, việc sử dụng margin thận trọng, kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy và tập trung vào chất lượng tài sản cơ sở sẽ là yếu tố then chốt giúp nhà đầu tư giảm thiểu rủi ro trong giai đoạn thị trường biến động khó lường.

Trung Anh

Link gốc