Tháng 9/2025, Nghị quyết 05/2025/NQ-CP chính thức có hiệu lực, mở đường cho thí điểm thị trường tài sản mã hóa tại Việt Nam. Về mặt chủ trương, "đèn xanh" đã bật. Tuy nhiên, thực tế thị trường lại đang diễn ra một nghịch lý: Hành lang pháp lý đã mở, nhưng hạ tầng giao dịch vẫn "im hơi lặng tiếng". Sau gần nửa năm, chưa có bất kỳ định chế tài chính lớn nào công bố vận hành sàn giao dịch chính thức.

Sự chậm trễ này không đến từ việc thiếu công nghệ hay thiếu vốn. Với các tổ chức tài chính niêm yết, vấn đề nằm ở cơ chế vận hành và quản trị rủi ro. Một mắt xích pháp lý chưa hoàn thiện cũng đủ để biến cơ hội "đi đầu" thành rủi ro "hủy hoại uy tín".
Dưới đây là 3 "nút thắt" kỹ thuật đang kìm hãm sự ra mắt của các sàn giao dịch thí điểm.

1. Nút thắt Thanh khoản: Bài toán khó của định hướng "VND hóa"
Điểm nghẽn lớn nhất nằm ở tính thanh khoản khi cơ chế thí điểm yêu cầu dòng tiền nạp/rút và đối soát phải thực hiện hoàn toàn bằng VND.

Trên thị trường quốc tế, các sàn giao dịch kết nối với nhau như một đại dương mênh mông thông qua các stablecoin (USDT/USDC), giúp người mua và người bán gặp nhau dễ dàng, giá cả thống nhất. Ngược lại, việc bắt buộc sử dụng VND khiến các sàn nội địa giống như những "hồ nước riêng biệt". Họ không thể đơn thuần đấu nối vào bể thanh khoản toàn cầu mà phải tự xây dựng nguồn cung cầu nội bộ.

Hãy tưởng tượng thị trường quốc tế là một chợ đầu mối khổng lồ, bạn muốn bán 10 tấn hàng sẽ có người mua ngay với giá chuẩn. Còn sàn nội địa giai đoạn đầu giống như một chợ phiên địa phương; nếu bạn muốn bán gấp số lượng lớn, bạn buộc phải chấp nhận bán rẻ hơn vì ít người có sẵn tiền mặt để gom hàng.

Hệ quả: Trong giai đoạn đầu vận hành, nhà đầu tư trên sàn nội địa có thể phải đối mặt với mức chênh lệch giá mua/bán (Spread) cao hơn và tốc độ khớp lệnh chậm hơn so với thị trường quốc tế.

2. Nút thắt Vận hành: Cái giá của "Tấm khiên" Sandbox
Cơ chế thử nghiệm (Sandbox) theo Nghị định 94 không phải là sự nới lỏng, mà là một "bộ lọc" cực kỳ khắc nghiệt. Để tham gia thí điểm, các định chế như MB Bank hay TCX (Techcom Securities) phải vượt qua quy trình thẩm định gắt gao, trong đó thách thức lớn nhất là yêu cầu vốn điều lệ tối thiểu 10.000 tỷ VND. Con số khổng lồ này ngay lập tức loại bỏ hoàn toàn các startup công nghệ nhỏ lẻ, chỉ giữ lại những "tay to" đủ tiềm lực tài chính để đảm bảo thanh khoản và chịu trách nhiệm rủi ro.

Bên cạnh rào cản về vốn, hệ thống vận hành buộc phải đáp ứng tiêu chuẩn giám sát giao dịch theo thời gian thực (real-time) để ngăn chặn rửa tiền (AML) và phát hiện hành vi thao túng giá ngay khi phát sinh.

Đối với một startup công nghệ, mục tiêu có thể là "tăng trưởng nhanh, sửa sai sau". Nhưng với các Ngân hàng hay Công ty Chứng khoán niêm yết, ưu tiên hàng đầu là an toàn hệ thống.

Một sự cố rò rỉ dữ liệu hoặc một giao dịch rửa tiền lọt qua hệ thống không chỉ dừng lại ở án phạt hành chính, mà là cú đánh trực diện vào giá cổ phiếu và niềm tin của cổ đông trên thị trường chứng khoán cơ sở. Điển hình như sự cố tấn công hệ thống tại VNDirect vào tháng 3/2024; ngay khi thông tin xuất hiện, cổ phiếu của công ty này đã lập tức "tụt dốc không phanh" do tâm lý hoang mang của nhà đầu tư.

Do đó, sự "chậm chạp" hiện tại thực chất là sự cẩn trọng bắt buộc. Họ thà đi chậm để hoàn thiện "lớp khiên" bảo vệ trước khi chính thức mở cửa đón dòng tiền.

3. Nút thắt Cốt lõi: "Vùng xám" Kế toán và Thuế
Đây là rào cản vô hình nhưng khiến các doanh nghiệp niêm yết e ngại nhất: Rủi ro Kiểm toán.
Hiện tại, các hướng dẫn cụ thể về hạch toán tài sản số vẫn chưa hoàn thiện. Một sàn giao dịch không chỉ đơn giản là nơi khớp lệnh, mà còn phải trả lời được các câu hỏi kế toán hóc búa: Bitcoin khách hàng gửi vào là tài sản của sàn hay khoản nợ phải trả? Phí giao dịch thu bằng coin thì ghi nhận doanh thu thế nào?

Giống như một doanh nghiệp kinh doanh vàng nhưng sổ sách kế toán chưa có mục "Vàng", không biết ghi nhận số vàng trong kho là hàng hóa hay tiền mặt. Nếu ghi sai, cuối năm đơn vị Kiểm toán độc lập sẽ từ chối xác nhận Báo cáo tài chính. Với một doanh nghiệp niêm yết, việc Báo cáo tài chính có "vết" là một rủi ro pháp lý không thể chấp nhận.

Song song đó, hệ thống khấu trừ thuế tự động (dự kiến thu trên từng giao dịch) cũng đòi hỏi quy trình kiểm thử phức tạp để đảm bảo tính chính xác tuyệt đối ngay giây phút khớp lệnh.

GÓC NHÌN CHIẾN LƯỢC: CÁC ĐỊNH CHẾ TÀI CHÍNH ĐANG LÀM GÌ?
Thay vì "ngủ đông", thị trường đang âm thầm phân hóa thành 3 nhóm chiến lược rõ rệt để đón đầu thời điểm pháp lý hoàn thiện:
1. Nhóm Công ty Chứng khoán (TCBS, SSI, VIX): Hướng tới việc tích hợp tài sản số vào danh mục quản lý tài sản tổng hợp (All-in-one). Chiến lược của họ là minh bạch hóa và chuẩn hóa trải nghiệm đầu tư.
2. Nhóm Ngân hàng (MB Bank, HDBank): Tập trung xây dựng hạ tầng AML và kiểm soát dòng tiền, đóng vai trò "người gác cổng" uy tín cho thị trường.
3. Nhóm Fintech (Hệ sinh thái VPBank/CAKE, VPBank NEO): Tận dụng lợi thế công nghệ để tối ưu trải nghiệm người dùng (UX/UI), nhưng đang chịu áp lực lớn nhất về chi phí tuân thủ khi bước vào sân chơi Sandbox.

KẾT LUẬN
Việc chưa có sàn giao dịch vận hành công khai đến thời điểm này là một độ trễ hợp lý. Thị trường đang chuyển từ giai đoạn "hô hào chủ trương" sang "giải toán vận hành", với 3 điều kiện cần: Thanh khoản đủ sâu – Hệ thống đủ an toàn – Kế toán/Thuế đủ rõ. Nếu các hướng dẫn về kế toán và thuế được hoàn thiện trong nửa đầu năm nay (Q1-Q2/2026), khả năng cao từ nửa cuối năm 2026 chúng ta sẽ thấy những sàn giao dịch hợp pháp đầu tiên (như TCEX hoặc VIXEX) đi vào hoạt động. Đây là bước đi chiến lược của Chính phủ để đảm bảo dòng tiền sạch và minh bạch.

3 điểm nóng cần theo dõi trong năm 2026:
1. Tiến độ ban hành Thông tư hướng dẫn Kế toán cho tài sản số.
2. Danh sách chính thức các đơn vị đầu tiên được cấp phép thí điểm.
3. Phạm vi sản phẩm được phép triển khai (chỉ giao dịch Spot hay có thêm các nghiệp vụ khác).

Miễn trừ trách nhiệm: Bài viết cung cấp thông tin và góc nhìn phân tích thị trường, không phải khuyến nghị đầu tư.
-----------------------------------------------
(Đón đọc bài tiếp theo: Sàn crypto thực sự kiếm tiền bằng gì? Vì sao phái sinh/đòn bẩy mới là "mỏ vàng", và liệu khi vào Việt Nam biên lợi nhuận có còn hấp dẫn như quốc tế?)