Khi chỉ số ch&iacute;nh của TTCK vượt c&aacute;c đỉnh cao thời đại, thanh khoản b&ugrave;ng nổ, kết quả kinh doanh của c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n cũng vọt tăng cao nhưng lại tập trung v&agrave;o những &quot;&ocirc;ng lớn&quot;.

Đ&oacute;ng g&oacute;p &aacute;p đảo từ những c&ocirc;ng ty lớn

Với đ&agrave; tăng mạnh của VN-Index trong qu&yacute; III/2025, thị trường chứng kiến lợi nhuận trước thuế to&agrave;n ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n tăng cao nhất trong 2 năm ở mức 169% so với c&ugrave;ng kỳ, khi tất cả c&aacute;c mảng kinh doanh cốt l&otilde;i của ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n đều tăng trưởng. Động lực chủ yếu đến từ đ&agrave; tăng mạnh của VN-Index khi chỉ số đ&atilde; tăng đến quanh mức 1.600-1.700 (mức cao nhất lịch sử) so với mức 1.100-1.200 của c&ugrave;ng kỳ năm trước, c&ugrave;ng với thanh khoản cũng tăng 40%.

<img alt="" src="https://static.fireant.vn/Upload/20251204/images/vietcap-800.jpg" style="height:400px; width:600px">

C&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn đ&oacute;ng g&oacute;p &aacute;p đảo v&agrave;o tăng trưởng to&agrave;n ng&agrave;nh nhưng c&ograve;n nhiều dư địa cho c&aacute;c c&ocirc;ng ty nhỏ

Với đ&agrave; tăng mạnh của thị trường, c&aacute;c m&atilde; cổ phiếu c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n cũng c&oacute; đ&oacute;ng g&oacute;p đ&aacute;ng kể với lợi suất kh&aacute; cao kể từ đầu năm ti&ecirc;u biểu như VIX (tăng hơn 150% kể từ đầu năm), SHS (tăng hơn 100%), VND (tăng hơn 50%),... c&oacute; thời điểm c&aacute;c m&atilde; tr&ecirc;n như VIX đ&atilde; tăng tới hơn 300% so với thời điểm đầu năm nhưng đa số đ&atilde; giảm lại khi thị trường gặp cản quanh mức 1.1700, theo thống k&ecirc; của VDSC.

Diễn biến thị trường phản &aacute;nh ngay v&agrave;o hoạt động kinh doanh của c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n. Kết th&uacute;c qu&yacute; III, từ b&aacute;o c&aacute;o t&agrave;i ch&iacute;nh ghi nhận lợi nhuận từ mảng tự doanh đ&oacute;ng g&oacute;p hơn một nửa v&agrave;o tăng trưởng to&agrave;n ng&agrave;nh.

Sự tăng trưởng của ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n kh&ocirc;ng hề đồng đều khi c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn đ&oacute;ng g&oacute;p &aacute;p đảo v&agrave;o mức tăng trưởng chung. 4 c&ocirc;ng ty c&oacute; lợi nhuận trước thuế cao nhất chiếm khoảng 50% lợi nhuận trước thuế to&agrave;n ng&agrave;nh v&agrave; đ&oacute;ng g&oacute;p tới 56% tăng trưởng. Nếu t&iacute;nh rộng ra th&agrave;nh 20 c&ocirc;ng ty th&igrave; hai con số tr&ecirc;n lần lượt đều l&agrave; 91%. Việc c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn chiếm phần lớn lợi nhuận cũng như tăng trưởng lợi nhuận l&agrave; một đặc điểm của ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n Việt Nam khi 10 năm trước c&aacute;c con số tr&ecirc;n cũng đều lớn hơn 90%.

Tuy nhi&ecirc;n, kh&ocirc;ng v&igrave; thế m&agrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty nhỏ kh&ocirc;ng ghi nhận sự ph&aacute;t triển khi theo t&iacute;nh to&aacute;n của VDSC nếu loại ra top 20 c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; lợi nhuận trước thuế lớn nhất th&igrave; tổng lợi nhuận trước thuế của c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&ograve;n lại cũng c&oacute; mức tăng trưởng 171% so với c&ugrave;ng kỳ. &quot;Điều n&agrave;y cho thấy thị trường chứng kho&aacute;n vẫn c&ograve;n rất nhiều dư địa để c&aacute;c c&ocirc;ng ty nhỏ ph&aacute;t triển v&igrave; nhu cầu của kh&aacute;ch h&agrave;ng c&ograve;n tăng mạnh theo năm th&aacute;ng khi kinh tế Việt Nam ng&agrave;y c&agrave;ng tốt l&ecirc;n. Người d&acirc;n cải thiện thu nhập sẽ c&oacute; nhu cầu t&igrave;m k&ecirc;nh để đầu tư hơn v&agrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn chưa chắc phục vụ hết được c&aacute;c nhu cầu n&agrave;y&quot;, c&aacute;c chuy&ecirc;n gia của VDSC nhận định.

Trong m&ocirc;i trường tăng trưởng chung của thị trường, mức tăng trưởng của từng c&ocirc;ng ty t&ugrave;y thuộc v&agrave;o chiến lược đầu tư của từng c&ocirc;ng ty như với VIX th&igrave; đa phần mức lợi nhuận đến từ danh mục cổ phiếu ni&ecirc;m yết với những m&atilde; như: GEX, EIB, GEE. VPBANKS hay <a class='symbol'>TCX</a> (TCBS) th&igrave; lại chủ yếu ghi nhiều lợi nhuận ở mảng Tr&aacute;i phiếu chưa ni&ecirc;m yết trong khi <a class='symbol'>SSI</a> l&agrave; từ hoạt động giao dịch cổ phiếu ni&ecirc;m yết v&agrave; ph&aacute;i sinh.

B&ecirc;n cạnh đ&oacute;, động lực giao dịch từ c&aacute;c nh&agrave; đầu tư mới khiến nhu cầu margin tăng vọt. Nh&agrave; đầu tư mới gia nhập thị trường khiến cho thị trường margin s&ocirc;i động hơn từ đ&oacute; khiến tổng gi&aacute; trị giao dịch tăng mạnh l&ecirc;n 40% so với c&ugrave;ng kỳ năm ngo&aacute;i. Dư nợ cho vay margin của to&agrave;n ng&agrave;nh tăng cao v&agrave; li&ecirc;n tục đạt những mốc cao nhất lịch sử kể từ sau đợt sụt giảm v&agrave;o qu&yacute; IV năm 2022 khiến cho Tỷ lệ dư nợ margin / Vốn chủ sở hữu cũng dần tăng cao nhưng vẫn ở mức an to&agrave;n theo luật định khi c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n cũng đua nhau tăng vốn để kịp cung ứng cho nhu cầu thị trường.

Lợi thế của c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; ng&acirc;n h&agrave;ng hậu thuẫn

Theo nhận định của VDSC, nh&oacute;m c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; ng&acirc;n h&agrave;ng hỗ trợ đang dần chiếm ưu thế. Thị phần của nh&oacute;m c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; ng&acirc;n h&agrave;ng hỗ trợ tăng nhanh từ mức dưới 40% trong 5 năm trước đến mức gần 60% hiện tại, chủ yếu lấy từ c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&oacute; vốn ngoại.

<img alt="" src="https://static.fireant.vn/Upload/20251204/images/ck-margin.jpg" style="height:395px; width:600px">

Top 20 c&ocirc;ng ty c&oacute; dư nợ cho vay margin lớn nhất trong qu&yacute; III/2025

Trong top 20 c&ocirc;ng ty c&oacute; dư nợ cho vay lớn nhất th&igrave; đ&atilde; c&oacute; 11 c&ocirc;ng ty l&agrave; c&oacute; sự hỗ trợ từ ng&acirc;n h&agrave;ng, điều n&agrave;y cho thấy một xu hướng lấn s&acirc;n của ng&agrave;nh ng&acirc;n h&agrave;ng với mảng chứng kho&aacute;n n&agrave;y so với thời điểm 5-10 năm trước. 17/20 c&ocirc;ng ty đang c&oacute; Tỷ lệ dư nợ margin/ VCSH dưới mức 2 theo luật định chỉ trừ MBS, VCBS v&agrave; FTS đ&atilde; cạn hoặc vượt room, một số c&ocirc;ng ty cũng gần chạm ngưỡng 2 như HCM, KIS v&agrave; Mirae Asset sẽ phải n&acirc;ng vốn chủ sở hữu nếu muốn cho vay th&ecirc;m. Trong c&aacute;c c&ocirc;ng ty tr&ecirc;n, chỉ c&oacute; MBS l&agrave; đang triển khai n&acirc;ng vốn điều lệ từ 5.471 tỷ đồng l&ecirc;n 5.728 tỷ đồng nhưng mức n&agrave;y vẫn chưa đủ gi&uacute;p MBS quay về tỷ lệ dưới mức 200% như luật định.

Tuy nhi&ecirc;n, động lực giao dịch từ c&aacute;c nh&agrave; đầu tư mới chưa đủ để lợi nhuận vượt đỉnh 2021. Lợi nhuận từ mảng m&ocirc;i giới tăng vọt gi&uacute;p cho bi&ecirc;n lợi nhuận gộp cũng tăng theo nhưng chưa bằng với mức đỉnh cuối năm 2021 đầu năm 2022 d&ugrave; cho gi&aacute; trị giao dịch cao hơn 83% chủ yếu do xu hướng &quot;Zero fee&quot; m&agrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn đang &aacute;p dụng v&agrave; đang dần lan tỏa ra to&agrave;n thị trường để cạnh tranh. Với nhiều nh&agrave; đầu tư mới gia nhập th&igrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&oacute; đội ngũ m&ocirc;i giới lớn c&ugrave;ng với thương hiệu mạnh như VPS v&agrave; <a class='symbol'>SSI</a> sẽ c&oacute; lợi thế hơn c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&ograve;n lại trong việc cạnh tranh thị phần khi thị phần 2 c&ocirc;ng ty n&agrave;y đều cải thiện đ&aacute;ng kể so với c&ugrave;ng kỳ năm ngo&aacute;i.

C&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n tiềm năng

Trong bức tranh kinh doanh t&iacute;ch cực nhưng c&oacute; sự ph&acirc;n h&oacute;a, tăng trưởng kh&ocirc;ng đồng đều của c&aacute;c c&ocirc;ng ty trong ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n, VDSC chỉ ra 3 c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n tiềm năng.

Thứ nhất, <a class='symbol'>VCI</a> (Vietcap). Theo VDSC, trong ngắn hạn, <a class='symbol'>VCI</a> sẽ c&oacute; thể đạt kế hoạch kinh doanh năm 2025 nhờ v&agrave;o 2 mảng Tự doanh v&agrave; Margin khi thị trường d&ugrave; giảm nhiệt vẫn ở giao dịch ở mức cao so với c&ugrave;ng kỳ. Sau 9 th&aacute;ng, <a class='symbol'>VCI</a> đ&atilde; đạt 76,5% kế hoạch lợi nhuận trước thuế v&agrave; 80% doanh thu hoạt động nhờ sự bứt ph&aacute; trong lợi nhuận qu&yacute; III/2025.

&quot;Ch&uacute;ng t&ocirc;i tin rằng <a class='symbol'>VCI</a> sẽ c&oacute; thể đạt được mục ti&ecirc;u kinh doanh v&agrave;o cuối năm 2025 với 2 mảng tự doanh v&agrave; margin khi VN-Index vẫn giao dịch ở mức cao n&ecirc;n mảng tự doanh nhiều khả năng vẫn sẽ ghi nhận kết quả tốt.

Trong khi đ&oacute; đối với mảng margin th&igrave; chỉ khi VN-Index giảm s&acirc;u th&igrave; dư nợ margin mới c&oacute; &aacute;p lực giảm, c&ograve;n khi vẫn giao dịch ở mức cao th&igrave; khả năng giảm kh&aacute; thấp. Tuy nhi&ecirc;n, mảng m&ocirc;i giới nhiều khả năng sẽ hết động lực tăng trưởng khi gi&aacute; trị giao dịch b&igrave;nh qu&acirc;n đ&atilde; giảm xuống thấp nhất cả năm trong 2 th&aacute;ng đầu qu&yacute; IV. V&igrave; vậy ch&uacute;ng t&ocirc;i tin rằng, <a class='symbol'>VCI</a> sẽ c&oacute; thể được thị trường t&aacute;i định gi&aacute; lại, n&acirc;ng mức P/B hiện tại (2 lần) l&ecirc;n mức P/B trung b&igrave;nh 5 năm gần nhất (2,2 lần)&quot;, VDSC cho biết.

Về d&agrave;i hạn, c&aacute;c nh&agrave; ph&acirc;n t&iacute;ch tin rằng với ứng dụng c&ocirc;ng nghệ, c&ugrave;ng sự hỗ trợ từ ng&acirc;n h&agrave;ng Bản Việt, <a class='symbol'>VCI</a> sẽ vẫn l&agrave; một trong những c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n lớn nhất trong 5 năm tới. Theo đ&oacute;, với gi&aacute; thị trường x&aacute;c định tại 26/11/2025 l&agrave; 34.400 VND, <a class='symbol'>VCI</a> được định gi&aacute; mục ti&ecirc;u: 41.300 VND. Upside: +20%.

Rủi ro khuyến nghị: <a class='symbol'>VCI</a> đ&atilde; đạt một kết quả kinh doanh kỷ lục trong năm 2025 nhờ v&agrave;o đ&agrave; tăng cao của thị trường. Do đ&oacute;, năm 2026 sẽ l&agrave; th&aacute;ch thức để <a class='symbol'>VCI</a> tiếp tục giữ đ&agrave; tăng trưởng nhưng khả năng thị trường c&ograve;n tiếp tục tăng trưởng c&ograve;n bỏ ngỏ khi đ&agrave; tăng của VN-index đ&atilde; giảm nhiệt sau khi chạm 1.700.

Thứ hai, <a class='symbol'>SSI</a> (Chứng kho&aacute;n <a class='symbol'>SSI</a>). Trong ngắn hạn, <a class='symbol'>SSI</a> đ&atilde; gần như về đ&iacute;ch sau 9 th&aacute;ng v&agrave; sẽ vượt xa kế hoạch kinh doanh cao của c&ocirc;ng ty trong năm 2025. Sau 9 th&aacute;ng, <a class='symbol'>SSI</a> đ&atilde; đạt 96,2% kế hoạch doanh thu v&agrave; 95,9% kế hoạch lợi nhuận trước thuế n&ecirc;n chắc chắn họ sẽ vượt rất xa mốc kế hoạch kinh doanh đề ra trong năm 2025 nhờ v&agrave;o cả 3 mảng kinh doanh ch&iacute;nh b&ugrave;ng nổ theo đ&agrave; tăng của thị trường.

Với ước t&iacute;nh thận trọng, VDSC cho rằng <a class='symbol'>SSI</a> sẽ chỉ vượt khoảng 15% kế hoạch kinh doanh nhưng đ&acirc;y sẽ l&agrave; mức doanh thu v&agrave; lợi nhuận cao nhất từ trước đến nay của c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n đầu ti&ecirc;n tại Việt Nam. Nếu ch&iacute;nh x&aacute;c, kết quả n&agrave;y sẽ gi&uacute;p cho <a class='symbol'>SSI</a> c&oacute; mức tăng trước doanh thu hoạt động v&agrave; lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 30,7% v&agrave; 49% so với c&ugrave;ng kỳ. V&igrave; vậy, c&aacute;c nh&agrave; ph&acirc;n t&iacute;ch tin rằng <a class='symbol'>SSI</a> c&oacute; thể sẽ được thị trường t&aacute;i định gi&aacute; lại về mức P/B gần đỉnh ở mức 2,8 lần. Về d&agrave;i hạn, d&ugrave; kh&oacute; khăn với sự cạnh tranh lớn từ c&aacute;c ng&acirc;n h&agrave;ng, nhưng <a class='symbol'>SSI</a> c&oacute; thể sẽ đứng vững được nhờ đội ngũ m&ocirc;i giới lớn v&agrave; nhiều kinh nghiệm cũng như thương hiệu v&agrave; nguồn vốn lớn được t&iacute;ch lũy l&acirc;u năm.

Gi&aacute; thị trường của <a class='symbol'>SSI</a> x&aacute;c định tại 26/11/2025l&agrave; 33.950 VND, gi&aacute; mục ti&ecirc;u: 41.300 VND. Upside: +21,6%.

Rủi ro khuyến nghị: Mức định gi&aacute; P/B hiện tại của <a class='symbol'>SSI</a> ở mức 2,3 lần đang ở mức cao so với lịch sử giao dịch 5 năm gần nhất của cổ phiếu n&agrave;y ở mức 2 lần. Do đ&oacute;, một hoặc hai qu&yacute; c&oacute; kết quả kinh doanh k&eacute;m thuận lợi c&oacute; thể khiến gi&aacute; cổ phiếu điều chỉnh giảm mạnh trong năm 2026 sau khi đ&atilde; đạt kỷ lục lợi nhuận năm 2025.

<a class='symbol'>TCX</a> (TCBS): <a class='symbol'>TCX</a> chỉ mới l&ecirc;n s&agrave;n HOSE ng&agrave;y 21/10/2025 với gi&aacute; tham chiếu 46.800 đ/cp. Trong hơn 1 th&aacute;ng qua, dữ liệu lịch sử giao dịch của cổ phiếu n&agrave;y được nh&agrave; đầu tư kh&aacute; quan t&acirc;m như một &quot;tham chiếu&quot; với c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n IPO v&agrave; ni&ecirc;m yết sau. Tuy nhi&ecirc;n, mỗi c&ocirc;ng ty c&oacute; những năng lực l&otilde;i v&agrave; lợi thế ri&ecirc;ng. Gi&aacute; cổ phiếu của mỗi c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n tương tự như &quot;miếng b&aacute;nh&quot; v&agrave; triển vọng họ c&oacute;, được nh&agrave; đầu tư kỳ vọng kh&aacute;c nhau.

Với <a class='symbol'>TCX</a>, theo VDSC, ngắn hạn, c&ocirc;ng ty n&agrave;y sẽ vượt kế hoạch năm 2025 với động lực ch&iacute;nh từ 2 mảng tự doanh tr&aacute;i phiếu v&agrave; cho vay margin. Sau 9 th&aacute;ng, <a class='symbol'>TCX</a> đ&atilde; đạt 84,2% kế hoạch doanh thu năm v&agrave; 88% lợi nhuận trước thuế năm với động lực ch&iacute;nh từ 2 mảng tự doanh tr&aacute;i phiếu v&agrave; cho margin trong bối cảnh thị trường tăng mạnh.

Với ước t&iacute;nh thận trọng, <a class='symbol'>TCX</a> sẽ chỉ vượt khoảng 10% kế hoạch kinh doanh khi thị trường đ&atilde; lắng xuống nhưng đ&acirc;y sẽ l&agrave; mức doanh thu v&agrave; lợi nhuận cao nhất từ trước đến nay của c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; vốn h&oacute;a lớn nhất hiện tại, chuy&ecirc;n gia ph&acirc;n t&iacute;ch

Nếu ch&iacute;nh x&aacute;c, kết quả n&agrave;y sẽ gi&uacute;p cho <a class='symbol'>TCX</a> c&oacute; tăng trước doanh thu hoạt động v&agrave; lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 34,7 v&agrave; 31,8% so với c&ugrave;ng kỳ. V&igrave; vậy theo VDSC, <a class='symbol'>TCX</a> c&oacute; thể được định gi&aacute; lại về mức gi&aacute; khi IPO khoảng 51.5 với P/B dự ph&oacute;ng khoảng 2,8 lần.

Về d&agrave;i hạn, <a class='symbol'>TCX</a> sẽ l&agrave; một trong những c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n top đầu nhờ v&agrave;o c&aacute;c lợi thế từ hệ sinh th&aacute;i v&agrave; c&ocirc;ng nghệ của m&igrave;nh. TCBS c&oacute; 3 lợi thế cạnh tranh kh&aacute; bền vững l&agrave; Vốn (c&oacute; TCB đứng sau), C&ocirc;ng nghệ (l&agrave; c&ocirc;ng ty đi đầu trong ứng dụng fintech v&agrave;o hoạt động kinh doanh m&ocirc;i giới) v&agrave; Hệ sinh th&aacute;i (c&oacute; TCB đứng sau với c&aacute;c dịch vụ về ng&acirc;n h&agrave;ng, cho vay, đầu tư, bảo hiểm). Theo đ&oacute;, x&aacute;c định gi&aacute; thị trường tại thời điểm 26/11/2025 - <a class='symbol'>TCX</a> giao dịch 46.000 VND (gần ngang gi&aacute; tham chiếu ng&agrave;y ch&agrave;o s&agrave;n HOSE). Gi&aacute; mục ti&ecirc;u: 51.500 VND. Upside: +11,9%.

Rủi ro khuyến nghị: <a class='symbol'>TCX</a> chỉ vừa ni&ecirc;m yết n&ecirc;n vẫn c&oacute; thể trong đ&agrave; giảm s&acirc;u sau IPO như nhiều thương vụ IPO kh&aacute;c. Ngo&agrave;i ra, kết quả kinh doanh tốt kỷ lục trong năm 2025 kh&oacute; c&oacute; thể được lặp lại trong năm 2026 khi thị trường đang c&oacute; dấu hiệu chững lại sau khi đạt mốc 1.700 điểm.

An Định&nbsp;

<a href="https://diendandoanhnghiep.vn/chung-khoan-tang-truong-phan-hoa-vci-ssi-va-tcx-duoc-diem-danh-tiem-nang-10165875.html">Link gốc</a>

Khi chỉ số chính của TTCK vượt các đỉnh cao thời đại, thanh khoản bùng nổ, kết quả kinh doanh của các công ty chứng khoán cũng vọt tăng cao nhưng lại tập trung vào những "ông lớn".



Khi chỉ số ch&iacute;nh của TTCK vượt c&aacute;c đỉnh cao thời đại, thanh khoản b&ugrave;ng nổ, kết quả kinh doanh của c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n cũng vọt tăng cao nhưng lại tập trung v&agrave;o những &quot;&ocirc;ng lớn&quot;.

Đ&oacute;ng g&oacute;p &aacute;p đảo từ những c&ocirc;ng ty lớn

Với đ&agrave; tăng mạnh của VN-Index trong qu&yacute; III/2025, thị trường chứng kiến lợi nhuận trước thuế to&agrave;n ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n tăng cao nhất trong 2 năm ở mức 169% so với c&ugrave;ng kỳ, khi tất cả c&aacute;c mảng kinh doanh cốt l&otilde;i của ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n đều tăng trưởng. Động lực chủ yếu đến từ đ&agrave; tăng mạnh của VN-Index khi chỉ số đ&atilde; tăng đến quanh mức 1.600-1.700 (mức cao nhất lịch sử) so với mức 1.100-1.200 của c&ugrave;ng kỳ năm trước, c&ugrave;ng với thanh khoản cũng tăng 40%.

<img alt="" src="https://static.fireant.vn/Upload/20251204/images/vietcap-800.jpg" style="height:400px; width:600px" />

C&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn đ&oacute;ng g&oacute;p &aacute;p đảo v&agrave;o tăng trưởng to&agrave;n ng&agrave;nh nhưng c&ograve;n nhiều dư địa cho c&aacute;c c&ocirc;ng ty nhỏ

Với đ&agrave; tăng mạnh của thị trường, c&aacute;c m&atilde; cổ phiếu c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n cũng c&oacute; đ&oacute;ng g&oacute;p đ&aacute;ng kể với lợi suất kh&aacute; cao kể từ đầu năm ti&ecirc;u biểu như VIX (tăng hơn 150% kể từ đầu năm), SHS (tăng hơn 100%), VND (tăng hơn 50%),... c&oacute; thời điểm c&aacute;c m&atilde; tr&ecirc;n như VIX đ&atilde; tăng tới hơn 300% so với thời điểm đầu năm nhưng đa số đ&atilde; giảm lại khi thị trường gặp cản quanh mức 1.1700, theo thống k&ecirc; của VDSC.

Diễn biến thị trường phản &aacute;nh ngay v&agrave;o hoạt động kinh doanh của c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n. Kết th&uacute;c qu&yacute; III, từ b&aacute;o c&aacute;o t&agrave;i ch&iacute;nh ghi nhận lợi nhuận từ mảng tự doanh đ&oacute;ng g&oacute;p hơn một nửa v&agrave;o tăng trưởng to&agrave;n ng&agrave;nh.

Sự tăng trưởng của ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n kh&ocirc;ng hề đồng đều khi c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn đ&oacute;ng g&oacute;p &aacute;p đảo v&agrave;o mức tăng trưởng chung. 4 c&ocirc;ng ty c&oacute; lợi nhuận trước thuế cao nhất chiếm khoảng 50% lợi nhuận trước thuế to&agrave;n ng&agrave;nh v&agrave; đ&oacute;ng g&oacute;p tới 56% tăng trưởng. Nếu t&iacute;nh rộng ra th&agrave;nh 20 c&ocirc;ng ty th&igrave; hai con số tr&ecirc;n lần lượt đều l&agrave; 91%. Việc c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn chiếm phần lớn lợi nhuận cũng như tăng trưởng lợi nhuận l&agrave; một đặc điểm của ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n Việt Nam khi 10 năm trước c&aacute;c con số tr&ecirc;n cũng đều lớn hơn 90%.

Tuy nhi&ecirc;n, kh&ocirc;ng v&igrave; thế m&agrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty nhỏ kh&ocirc;ng ghi nhận sự ph&aacute;t triển khi theo t&iacute;nh to&aacute;n của VDSC nếu loại ra top 20 c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; lợi nhuận trước thuế lớn nhất th&igrave; tổng lợi nhuận trước thuế của c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&ograve;n lại cũng c&oacute; mức tăng trưởng 171% so với c&ugrave;ng kỳ. &quot;Điều n&agrave;y cho thấy thị trường chứng kho&aacute;n vẫn c&ograve;n rất nhiều dư địa để c&aacute;c c&ocirc;ng ty nhỏ ph&aacute;t triển v&igrave; nhu cầu của kh&aacute;ch h&agrave;ng c&ograve;n tăng mạnh theo năm th&aacute;ng khi kinh tế Việt Nam ng&agrave;y c&agrave;ng tốt l&ecirc;n. Người d&acirc;n cải thiện thu nhập sẽ c&oacute; nhu cầu t&igrave;m k&ecirc;nh để đầu tư hơn v&agrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn chưa chắc phục vụ hết được c&aacute;c nhu cầu n&agrave;y&quot;, c&aacute;c chuy&ecirc;n gia của VDSC nhận định.

Trong m&ocirc;i trường tăng trưởng chung của thị trường, mức tăng trưởng của từng c&ocirc;ng ty t&ugrave;y thuộc v&agrave;o chiến lược đầu tư của từng c&ocirc;ng ty như với VIX th&igrave; đa phần mức lợi nhuận đến từ danh mục cổ phiếu ni&ecirc;m yết với những m&atilde; như: GEX, EIB, GEE. VPBANKS hay TCX (TCBS) th&igrave; lại chủ yếu ghi nhiều lợi nhuận ở mảng Tr&aacute;i phiếu chưa ni&ecirc;m yết trong khi SSI l&agrave; từ hoạt động giao dịch cổ phiếu ni&ecirc;m yết v&agrave; ph&aacute;i sinh.

B&ecirc;n cạnh đ&oacute;, động lực giao dịch từ c&aacute;c nh&agrave; đầu tư mới khiến nhu cầu margin tăng vọt. Nh&agrave; đầu tư mới gia nhập thị trường khiến cho thị trường margin s&ocirc;i động hơn từ đ&oacute; khiến tổng gi&aacute; trị giao dịch tăng mạnh l&ecirc;n 40% so với c&ugrave;ng kỳ năm ngo&aacute;i. Dư nợ cho vay margin của to&agrave;n ng&agrave;nh tăng cao v&agrave; li&ecirc;n tục đạt những mốc cao nhất lịch sử kể từ sau đợt sụt giảm v&agrave;o qu&yacute; IV năm 2022 khiến cho Tỷ lệ dư nợ margin / Vốn chủ sở hữu cũng dần tăng cao nhưng vẫn ở mức an to&agrave;n theo luật định khi c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n cũng đua nhau tăng vốn để kịp cung ứng cho nhu cầu thị trường.

Lợi thế của c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; ng&acirc;n h&agrave;ng hậu thuẫn

Theo nhận định của VDSC, nh&oacute;m c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; ng&acirc;n h&agrave;ng hỗ trợ đang dần chiếm ưu thế. Thị phần của nh&oacute;m c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; ng&acirc;n h&agrave;ng hỗ trợ tăng nhanh từ mức dưới 40% trong 5 năm trước đến mức gần 60% hiện tại, chủ yếu lấy từ c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&oacute; vốn ngoại.

<img alt="" src="https://static.fireant.vn/Upload/20251204/images/ck-margin.jpg" style="height:395px; width:600px" />

Top 20 c&ocirc;ng ty c&oacute; dư nợ cho vay margin lớn nhất trong qu&yacute; III/2025

Trong top 20 c&ocirc;ng ty c&oacute; dư nợ cho vay lớn nhất th&igrave; đ&atilde; c&oacute; 11 c&ocirc;ng ty l&agrave; c&oacute; sự hỗ trợ từ ng&acirc;n h&agrave;ng, điều n&agrave;y cho thấy một xu hướng lấn s&acirc;n của ng&agrave;nh ng&acirc;n h&agrave;ng với mảng chứng kho&aacute;n n&agrave;y so với thời điểm 5-10 năm trước. 17/20 c&ocirc;ng ty đang c&oacute; Tỷ lệ dư nợ margin/ VCSH dưới mức 2 theo luật định chỉ trừ MBS, VCBS v&agrave; FTS đ&atilde; cạn hoặc vượt room, một số c&ocirc;ng ty cũng gần chạm ngưỡng 2 như HCM, KIS v&agrave; Mirae Asset sẽ phải n&acirc;ng vốn chủ sở hữu nếu muốn cho vay th&ecirc;m. Trong c&aacute;c c&ocirc;ng ty tr&ecirc;n, chỉ c&oacute; MBS l&agrave; đang triển khai n&acirc;ng vốn điều lệ từ 5.471 tỷ đồng l&ecirc;n 5.728 tỷ đồng nhưng mức n&agrave;y vẫn chưa đủ gi&uacute;p MBS quay về tỷ lệ dưới mức 200% như luật định.

Tuy nhi&ecirc;n, động lực giao dịch từ c&aacute;c nh&agrave; đầu tư mới chưa đủ để lợi nhuận vượt đỉnh 2021. Lợi nhuận từ mảng m&ocirc;i giới tăng vọt gi&uacute;p cho bi&ecirc;n lợi nhuận gộp cũng tăng theo nhưng chưa bằng với mức đỉnh cuối năm 2021 đầu năm 2022 d&ugrave; cho gi&aacute; trị giao dịch cao hơn 83% chủ yếu do xu hướng &quot;Zero fee&quot; m&agrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty lớn đang &aacute;p dụng v&agrave; đang dần lan tỏa ra to&agrave;n thị trường để cạnh tranh. Với nhiều nh&agrave; đầu tư mới gia nhập th&igrave; c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&oacute; đội ngũ m&ocirc;i giới lớn c&ugrave;ng với thương hiệu mạnh như VPS v&agrave; SSI sẽ c&oacute; lợi thế hơn c&aacute;c c&ocirc;ng ty c&ograve;n lại trong việc cạnh tranh thị phần khi thị phần 2 c&ocirc;ng ty n&agrave;y đều cải thiện đ&aacute;ng kể so với c&ugrave;ng kỳ năm ngo&aacute;i.

C&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n tiềm năng

Trong bức tranh kinh doanh t&iacute;ch cực nhưng c&oacute; sự ph&acirc;n h&oacute;a, tăng trưởng kh&ocirc;ng đồng đều của c&aacute;c c&ocirc;ng ty trong ng&agrave;nh chứng kho&aacute;n, VDSC chỉ ra 3 c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n tiềm năng.

Thứ nhất, VCI (Vietcap). Theo VDSC, trong ngắn hạn, VCI sẽ c&oacute; thể đạt kế hoạch kinh doanh năm 2025 nhờ v&agrave;o 2 mảng Tự doanh v&agrave; Margin khi thị trường d&ugrave; giảm nhiệt vẫn ở giao dịch ở mức cao so với c&ugrave;ng kỳ. Sau 9 th&aacute;ng, VCI đ&atilde; đạt 76,5% kế hoạch lợi nhuận trước thuế v&agrave; 80% doanh thu hoạt động nhờ sự bứt ph&aacute; trong lợi nhuận qu&yacute; III/2025.

&quot;Ch&uacute;ng t&ocirc;i tin rằng VCI sẽ c&oacute; thể đạt được mục ti&ecirc;u kinh doanh v&agrave;o cuối năm 2025 với 2 mảng tự doanh v&agrave; margin khi VN-Index vẫn giao dịch ở mức cao n&ecirc;n mảng tự doanh nhiều khả năng vẫn sẽ ghi nhận kết quả tốt.

Trong khi đ&oacute; đối với mảng margin th&igrave; chỉ khi VN-Index giảm s&acirc;u th&igrave; dư nợ margin mới c&oacute; &aacute;p lực giảm, c&ograve;n khi vẫn giao dịch ở mức cao th&igrave; khả năng giảm kh&aacute; thấp. Tuy nhi&ecirc;n, mảng m&ocirc;i giới nhiều khả năng sẽ hết động lực tăng trưởng khi gi&aacute; trị giao dịch b&igrave;nh qu&acirc;n đ&atilde; giảm xuống thấp nhất cả năm trong 2 th&aacute;ng đầu qu&yacute; IV. V&igrave; vậy ch&uacute;ng t&ocirc;i tin rằng, VCI sẽ c&oacute; thể được thị trường t&aacute;i định gi&aacute; lại, n&acirc;ng mức P/B hiện tại (2 lần) l&ecirc;n mức P/B trung b&igrave;nh 5 năm gần nhất (2,2 lần)&quot;, VDSC cho biết.

Về d&agrave;i hạn, c&aacute;c nh&agrave; ph&acirc;n t&iacute;ch tin rằng với ứng dụng c&ocirc;ng nghệ, c&ugrave;ng sự hỗ trợ từ ng&acirc;n h&agrave;ng Bản Việt, VCI sẽ vẫn l&agrave; một trong những c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n lớn nhất trong 5 năm tới. Theo đ&oacute;, với gi&aacute; thị trường x&aacute;c định tại 26/11/2025 l&agrave; 34.400 VND, VCI được định gi&aacute; mục ti&ecirc;u: 41.300 VND. Upside: +20%.

Rủi ro khuyến nghị: VCI đ&atilde; đạt một kết quả kinh doanh kỷ lục trong năm 2025 nhờ v&agrave;o đ&agrave; tăng cao của thị trường. Do đ&oacute;, năm 2026 sẽ l&agrave; th&aacute;ch thức để VCI tiếp tục giữ đ&agrave; tăng trưởng nhưng khả năng thị trường c&ograve;n tiếp tục tăng trưởng c&ograve;n bỏ ngỏ khi đ&agrave; tăng của VN-index đ&atilde; giảm nhiệt sau khi chạm 1.700.

Thứ hai, SSI (Chứng kho&aacute;n SSI). Trong ngắn hạn, SSI đ&atilde; gần như về đ&iacute;ch sau 9 th&aacute;ng v&agrave; sẽ vượt xa kế hoạch kinh doanh cao của c&ocirc;ng ty trong năm 2025. Sau 9 th&aacute;ng, SSI đ&atilde; đạt 96,2% kế hoạch doanh thu v&agrave; 95,9% kế hoạch lợi nhuận trước thuế n&ecirc;n chắc chắn họ sẽ vượt rất xa mốc kế hoạch kinh doanh đề ra trong năm 2025 nhờ v&agrave;o cả 3 mảng kinh doanh ch&iacute;nh b&ugrave;ng nổ theo đ&agrave; tăng của thị trường.

Với ước t&iacute;nh thận trọng, VDSC cho rằng SSI sẽ chỉ vượt khoảng 15% kế hoạch kinh doanh nhưng đ&acirc;y sẽ l&agrave; mức doanh thu v&agrave; lợi nhuận cao nhất từ trước đến nay của c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n đầu ti&ecirc;n tại Việt Nam. Nếu ch&iacute;nh x&aacute;c, kết quả n&agrave;y sẽ gi&uacute;p cho SSI c&oacute; mức tăng trước doanh thu hoạt động v&agrave; lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 30,7% v&agrave; 49% so với c&ugrave;ng kỳ. V&igrave; vậy, c&aacute;c nh&agrave; ph&acirc;n t&iacute;ch tin rằng SSI c&oacute; thể sẽ được thị trường t&aacute;i định gi&aacute; lại về mức P/B gần đỉnh ở mức 2,8 lần. Về d&agrave;i hạn, d&ugrave; kh&oacute; khăn với sự cạnh tranh lớn từ c&aacute;c ng&acirc;n h&agrave;ng, nhưng SSI c&oacute; thể sẽ đứng vững được nhờ đội ngũ m&ocirc;i giới lớn v&agrave; nhiều kinh nghiệm cũng như thương hiệu v&agrave; nguồn vốn lớn được t&iacute;ch lũy l&acirc;u năm.

Gi&aacute; thị trường của SSI x&aacute;c định tại 26/11/2025l&agrave; 33.950 VND, gi&aacute; mục ti&ecirc;u: 41.300 VND. Upside: +21,6%.

Rủi ro khuyến nghị: Mức định gi&aacute; P/B hiện tại của SSI ở mức 2,3 lần đang ở mức cao so với lịch sử giao dịch 5 năm gần nhất của cổ phiếu n&agrave;y ở mức 2 lần. Do đ&oacute;, một hoặc hai qu&yacute; c&oacute; kết quả kinh doanh k&eacute;m thuận lợi c&oacute; thể khiến gi&aacute; cổ phiếu điều chỉnh giảm mạnh trong năm 2026 sau khi đ&atilde; đạt kỷ lục lợi nhuận năm 2025.

TCX (TCBS): TCX chỉ mới l&ecirc;n s&agrave;n HOSE ng&agrave;y 21/10/2025 với gi&aacute; tham chiếu 46.800 đ/cp. Trong hơn 1 th&aacute;ng qua, dữ liệu lịch sử giao dịch của cổ phiếu n&agrave;y được nh&agrave; đầu tư kh&aacute; quan t&acirc;m như một &quot;tham chiếu&quot; với c&aacute;c c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n IPO v&agrave; ni&ecirc;m yết sau. Tuy nhi&ecirc;n, mỗi c&ocirc;ng ty c&oacute; những năng lực l&otilde;i v&agrave; lợi thế ri&ecirc;ng. Gi&aacute; cổ phiếu của mỗi c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n tương tự như &quot;miếng b&aacute;nh&quot; v&agrave; triển vọng họ c&oacute;, được nh&agrave; đầu tư kỳ vọng kh&aacute;c nhau.

Với TCX, theo VDSC, ngắn hạn, c&ocirc;ng ty n&agrave;y sẽ vượt kế hoạch năm 2025 với động lực ch&iacute;nh từ 2 mảng tự doanh tr&aacute;i phiếu v&agrave; cho vay margin. Sau 9 th&aacute;ng, TCX đ&atilde; đạt 84,2% kế hoạch doanh thu năm v&agrave; 88% lợi nhuận trước thuế năm với động lực ch&iacute;nh từ 2 mảng tự doanh tr&aacute;i phiếu v&agrave; cho margin trong bối cảnh thị trường tăng mạnh.

Với ước t&iacute;nh thận trọng, TCX sẽ chỉ vượt khoảng 10% kế hoạch kinh doanh khi thị trường đ&atilde; lắng xuống nhưng đ&acirc;y sẽ l&agrave; mức doanh thu v&agrave; lợi nhuận cao nhất từ trước đến nay của c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n c&oacute; vốn h&oacute;a lớn nhất hiện tại, chuy&ecirc;n gia ph&acirc;n t&iacute;ch

Nếu ch&iacute;nh x&aacute;c, kết quả n&agrave;y sẽ gi&uacute;p cho TCX c&oacute; tăng trước doanh thu hoạt động v&agrave; lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 34,7 v&agrave; 31,8% so với c&ugrave;ng kỳ. V&igrave; vậy theo VDSC, TCX c&oacute; thể được định gi&aacute; lại về mức gi&aacute; khi IPO khoảng 51.5 với P/B dự ph&oacute;ng khoảng 2,8 lần.

Về d&agrave;i hạn, TCX sẽ l&agrave; một trong những c&ocirc;ng ty chứng kho&aacute;n top đầu nhờ v&agrave;o c&aacute;c lợi thế từ hệ sinh th&aacute;i v&agrave; c&ocirc;ng nghệ của m&igrave;nh. TCBS c&oacute; 3 lợi thế cạnh tranh kh&aacute; bền vững l&agrave; Vốn (c&oacute; TCB đứng sau), C&ocirc;ng nghệ (l&agrave; c&ocirc;ng ty đi đầu trong ứng dụng fintech v&agrave;o hoạt động kinh doanh m&ocirc;i giới) v&agrave; Hệ sinh th&aacute;i (c&oacute; TCB đứng sau với c&aacute;c dịch vụ về ng&acirc;n h&agrave;ng, cho vay, đầu tư, bảo hiểm). Theo đ&oacute;, x&aacute;c định gi&aacute; thị trường tại thời điểm 26/11/2025 - TCX giao dịch 46.000 VND (gần ngang gi&aacute; tham chiếu ng&agrave;y ch&agrave;o s&agrave;n HOSE). Gi&aacute; mục ti&ecirc;u: 51.500 VND. Upside: +11,9%.

Rủi ro khuyến nghị: TCX chỉ vừa ni&ecirc;m yết n&ecirc;n vẫn c&oacute; thể trong đ&agrave; giảm s&acirc;u sau IPO như nhiều thương vụ IPO kh&aacute;c. Ngo&agrave;i ra, kết quả kinh doanh tốt kỷ lục trong năm 2025 kh&oacute; c&oacute; thể được lặp lại trong năm 2026 khi thị trường đang c&oacute; dấu hiệu chững lại sau khi đạt mốc 1.700 điểm.

An Định&nbsp;

<a href="https://diendandoanhnghiep.vn/chung-khoan-tang-truong-phan-hoa-vci-ssi-va-tcx-duoc-diem-danh-tiem-nang-10165875.html">Link gốc</a>