ĐỨNG TRƯỚC BƯỚC NGOẶT CHU KỲ THẮT CHẶT TIỀN TỆ

B&#243;ng ma l&#227;i suất quay trở lại
Thị trường t&#224;i ch&#237;nh Việt Nam đang đứng trước ngưỡng cửa của một chu kỳ thắt chặt tiền tệ mới, với những dấu hiệu ng&#224;y c&#224;ng r&#245; r&#224;ng cho thấy Ng&#226;n h&#224;ng Nh&#224; nước sẽ phải điều chỉnh tăng l&#227;i suất trong thời gian tới. Quyết định n&#224;y, nếu xảy ra, được dự b&#225;o sẽ tạo ra hiệu ứng domino: thị trường bất động sản chịu th&#234;m &#225;p lực v&#224; thị trường chứng kho&#225;n trải qua một đợt điều chỉnh s&#226;u. Để hiểu r&#245; nguy cơ n&#224;y, cần nh&#236;n lại b&#224;i học từ cuộc khủng hoảng niềm tin v&#224; thanh khoản cuối năm 2022.

I. B&#224;i học từ c&#250; sốc 2022: Nguồn cơn của những &#225;p lực hiện tại

Vụ việc li&#234;n quan đến b&#224; Trương Mỹ Lan đ&#227; tạo ra một cơn địa chấn l&#224;m rung chuyển hệ thống ng&#226;n h&#224;ng, khiến niềm tin c&#244;ng ch&#250;ng suy giảm nghi&#234;m trọng v&#224; đẩy &#225;p lực thanh khoản l&#234;n mức đỉnh điểm. Để đối ph&#243;, NHNN đ&#227; triển khai ba biện ph&#225;p then chốt:

1. Việc NHNN mua lại v&#224; t&#225;i cấu tr&#250;c SCB đồng nghĩa với việc g&#225;nh v&#225;c khối nợ xấu khổng lồ của ng&#226;n h&#224;ng n&#224;y, một g&#225;nh nặng vẫn c&#242;n tồn đọng cho đến nay.
2. Tăng l&#227;i suất điều h&#224;nh l&#234;n mức đỉnh: Với mục ti&#234;u thu h&#250;t tiền mặt từ người v&#224; bảo vệ thanh khoản hệ thống, l&#227;i suất huy động v&#224;o th&#225;ng 12/2022 tại c&#225;c ng&#226;n h&#224;ng thương mại l&#234;n đến 9-10%/năm cho kỳ hạn d&#224;i. Điều n&#224;y đặt ra một b&#224;i to&#225;n kinh tế nan giải: để c&#243; l&#227;i sau chi ph&#237; v&#224; dự ph&#242;ng, ng&#226;n h&#224;ng phải cho vay với l&#227;i suất tối thiểu 12-13%, mức gần như l&#224;m t&#234; liệt hoạt động sản xuất kinh doanh trong giai đoạn năm 2023.
3. Siết chặt tr&#225;i phiếu doanh nghiệp qua Nghị định 08/2023: Biện ph&#225;p n&#224;y nhằm v&#224;o k&#234;nh huy động vốn then chốt của c&#225;c tập đo&#224;n BĐS, khiến họ c&#224;ng th&#234;m kh&#243; khăn.

II. Thực trạng bế tắc: V&#242;ng xo&#225;y nợ của BĐS v&#224; d&#242;ng vốn ngoại r&#250;t lui

C&#225;c biện ph&#225;p tr&#234;n vẫn chưa giải quyết được gốc rễ vấn đề. C&#225;c &quot;&#244;ng lớn&quot; BĐS như Novaland, Vingroup, CEO Group tiếp tục vật lộn với:

&#183; T&#224;i sản tồn đọng l&#224; c&#225;c dự &#225;n dở dang, ph&#225;p l&#253; chưa ho&#224;n thiện hoặc dự &#225;n nghỉ dưỡng xa trung t&#226;m kh&#243; b&#225;n. Ng&#224;nh du lịch phục hồi k&#233;m (kh&#225;ch Nga, Trung Quốc, H&#224;n Quốc ... &#237;t).
&#183; G&#225;nh nặng tr&#225;i phiếu, đặc biệt l&#224; tr&#225;i phiếu quốc tế (Eurobond) được ph&#225;t h&#224;nh ồ ạt giai đoạn 2015-2019, nay đến hạn thanh to&#225;n nhưng kh&#243; c&#243; khả năng chi trả.

Trong bối cảnh đ&#243;, lực lượng cứu hộ tiềm năng duy nhất – c&#225;c nh&#224; đầu tư nước ngo&#224;i c&#243; tiềm lực – lại đang th&#225;o chạy khỏi thị trường Việt Nam. Nguy&#234;n nh&#226;n đến từ bối cảnh to&#224;n cầu: c&#225;c ng&#226;n h&#224;ng trung ương lớn (FED, ECB, đặc biệt l&#224; BOJ của Nhật Bản) đang trong chu kỳ thắt chặt, ch&#237;nh thức chấm dứt kỷ nguy&#234;n tiền rẻ k&#233;o d&#224;i.

III. &#193;p lực tăng l&#227;i suất: Tất yếu từ b&#224;i to&#225;n thanh khoản nội tại

Để ứng ph&#243;, hệ thống ng&#226;n h&#224;ng trong nước đ&#227; thực hiện giải ph&#225;p &quot;bơm tiền&quot; ồ ạt trong giai đoạn 2024-2025 th&#244;ng qua tăng vốn điều lệ v&#224; tr&#237;ch lập dự ph&#242;ng để tiếp tục cho vay, đẩy gi&#225; t&#224;i sản tăng phi m&#227;. Tuy nhi&#234;n, đ&#226;y l&#224; con dao hai lưỡi. Kỳ hạn 3 năm từ đợt thắt chặt 2022 sắp kết th&#250;c, &#225;p lực trả nợ khổng lồ đang đến gần.

C&#249;ng l&#250;c đ&#243;, một l&#224;n s&#243;ng r&#250;t tiền mặt &#226;m thầm đang diễn ra do t&#226;m l&#253; lo ngại về thuế tiền gửi v&#224; nhu cầu tiền mặt cao dịp cuối năm, Tết Nguy&#234;n đ&#225;n. Để giữ ch&#226;n d&#242;ng tiền gửi – huyết mạch của hệ thống – c&#225;c ng&#226;n h&#224;ng thương mại buộc phải:

1. Tăng l&#227;i suất huy động.
2. V&#224; để bảo to&#224;n bi&#234;n độ l&#227;i r&#242;ng (NIM), họ buộc phải tăng l&#227;i suất cho vay.

Một chu kỳ thắt chặt tiền tệ mới, bắt nguồn từ nhu cầu tự vệ của hệ thống ng&#226;n h&#224;ng, đang trở th&#224;nh một khả năng hiện hữu.

IV. T&#225;c động dự b&#225;o l&#234;n thị trường chứng kho&#225;n

Nếu l&#227;i suất tăng, thị trường chứng kho&#225;n sẽ đối mặt với đợt điều chỉnh s&#226;u theo cơ chế:

&#183; Chi ph&#237; vay tăng: L&#224;m giảm lợi nhuận kỳ vọng của doanh nghiệp, đặc biệt những doanh nghiệp sử dụng đ&#242;n bẩy t&#224;i ch&#237;nh cao.
&#183; Định gi&#225; cổ phiếu giảm: Tỷ suất chiết khấu tăng l&#234;n sẽ k&#233;o theo sự điều chỉnh định gi&#225; tr&#234;n to&#224;n thị trường.
. Hiệu ứng domino khi tỷ lệ margin đang ở mức qu&#225; cao tại c&#225;c c&#244;ng ty chứng kho&#225;n.
&#183; Dịch chuyển d&#242;ng tiền: Tiền sẽ chảy từ k&#234;nh đầu tư rủi ro cao (chứng kho&#225;n) sang k&#234;nh an to&#224;n hơn (tiền gửi ng&#226;n h&#224;ng).
&#183; Nh&#243;m ng&#224;nh chịu t&#225;c động nặng nề nhất: BĐS, X&#226;y dựng, Ng&#226;n h&#224;ng (trong ngắn hạn), v&#224; H&#224;ng ti&#234;u d&#249;ng kh&#244;ng thiết yếu.

V. Cơ hội đầu tư chiến lược từ những biến động

Lịch sử cho thấy mỗi đợt điều chỉnh mạnh đều tạo ra cơ hội mua v&#224;o chiến lược. Trong kịch bản n&#224;y, cổ phiếu ng&#224;nh Ng&#226;n h&#224;ng v&#224; Chứng kho&#225;n c&#243; thể l&#224; điểm s&#225;ng sau c&#250; sốc ban đầu.

&#183; L&#253; do cốt l&#245;i: Để tiếp tục duy tr&#236; d&#242;ng vốn cho nền kinh tế v&#224; xử l&#253; c&#225;c khoản nợ, hệ thống ng&#226;n h&#224;ng sẽ buộc phải thực hiện một đợt tăng vốn mới v&#224;o năm 2026 nhằm đ&#225;p ứng hệ số an to&#224;n vốn (CAR) v&#224; tăng năng lực cho vay. Đợt tăng vốn n&#224;y ch&#237;nh l&#224; động lực ch&#237;nh th&#250;c đẩy phục hồi nh&#243;m cổ phiếu t&#224;i ch&#237;nh.
&#183; Chiến lược đề xuất:
  &#183; Thời điểm: T&#237;ch lũy từng phần trong đợt giảm s&#226;u do t&#225;c động của tin tức tăng l&#227;i suất.
  &#183; Danh mục trọng điểm: Cổ phiếu ng&#226;n h&#224;ng (VCB, BID, CTG, MBB), cổ phiếu c&#244;ng ty chứng kho&#225;n (SSI, VND, HCM).
  &#183; Kỳ vọng: Nắm giữ trung hạn khoảng 6 th&#225;ng, chờ đ&#243;n l&#224;n s&#243;ng tăng vốn v&#224; bơm tiền mới từ hệ thống ng&#226;n h&#224;ng.
  &#183; Mục ti&#234;u lợi nhuận: C&#243; thể kỳ vọng ở mức 40-50% nếu nắm bắt đ&#250;ng thời cơ, dựa tr&#234;n cơ sở bi&#234;n l&#227;i r&#242;ng (NIM) được cải thiện sau đ&#243; v&#224; định gi&#225; hiện tại ở v&#249;ng P/B thấp.

VI. Rủi ro v&#224; khuyến nghị

&#183; Rủi ro ch&#237;nh: Thanh khoản hệ thống căng thẳng hơn dự kiến, khủng hoảng nợ BĐS lan rộng, tỷ gi&#225; biến động mạnh, v&#224; yếu tố t&#226;m l&#253; đ&#225;m đ&#244;ng khuếch đại đ&#224; b&#225;n th&#225;o.
&#183; Điều kiện cần theo d&#245;i s&#225;t: Ch&#237;nh s&#225;ch l&#227;i suất của NHNN, tiến độ xử l&#253; nợ SCB, t&#236;nh h&#236;nh thanh khoản ng&#226;n h&#224;ng, v&#224; d&#242;ng vốn ngoại tr&#234;n thị trường chứng kho&#225;n.

Thị trường đang đối mặt với nghịch l&#253;: ng&#226;n h&#224;ng cần thắt chặt để tự bảo vệ, nhưng h&#224;nh động đ&#243; lại g&#226;y s&#243;ng gi&#243; cho c&#225;c k&#234;nh đầu tư. &#193;p lực tăng l&#227;i suất l&#224; hệ quả tất yếu của một qu&#225; tr&#236;nh xử l&#253; khủng hoảng k&#233;o d&#224;i v&#224; m&#244; h&#236;nh tăng trưởng phụ thuộc nhiều v&#224;o t&#237;n dụng. Mặc d&#249; đem lại rủi ro điều chỉnh ngắn hạn cho thị trường chứng kho&#225;n, n&#243; cũng mở ra cơ hội t&#237;ch lũy chiến lược cho những nh&#224; đầu tư c&#243; sự chuẩn bị, ki&#234;n nhẫn v&#224; kỷ luật, đặc biệt v&#224;o nh&#243;m cổ phiếu sẽ hưởng lợi trực tiếp từ đợt t&#225;i cấu vốn sắp tới của to&#224;n hệ thống.


ĐỨNG TRƯỚC BƯỚC NGOẶT CHU KỲ THẮT CHẶT TIỀN TỆ

Bóng ma lãi suất quay trở lại
Thị trường tài chính Việt Nam đang đứng trước ngưỡng cửa của một chu kỳ thắt chặt tiền tệ mới, với những dấu hiệu ngày càng rõ ràng cho thấy Ngân hàng Nhà nước sẽ phải điều chỉnh tăng lãi suất trong thời gian tới. Quyết định này, nếu xảy ra, được dự báo sẽ tạo ra hiệu ứng domino: thị trường bất động sản chịu thêm áp lực và thị trường chứng khoán trải qua một đợt điều chỉnh sâu. Để hiểu rõ nguy cơ này, cần nhìn lại bài học từ cuộc khủng hoảng niềm tin và thanh khoản cuối năm 2022.

I. Bài học từ cú sốc 2022: Nguồn cơn của những áp lực hiện tại

Vụ việc liên quan đến bà Trương Mỹ Lan đã tạo ra một cơn địa chấn làm rung chuyển hệ thống ngân hàng, khiến niềm tin công chúng suy giảm nghiêm trọng và đẩy áp lực thanh khoản lên mức đỉnh điểm. Để đối phó, NHNN đã triển khai ba biện pháp then chốt:

1. Việc NHNN mua lại và tái cấu trúc SCB đồng nghĩa với việc gánh vác khối nợ xấu khổng lồ của ngân hàng này, một gánh nặng vẫn còn tồn đọng cho đến nay.
2. Tăng lãi suất điều hành lên mức đỉnh: Với mục tiêu thu hút tiền mặt từ người và bảo vệ thanh khoản hệ thống, lãi suất huy động vào tháng 12/2022 tại các ngân hàng thương mại lên đến 9-10%/năm cho kỳ hạn dài. Điều này đặt ra một bài toán kinh tế nan giải: để có lãi sau chi phí và dự phòng, ngân hàng phải cho vay với lãi suất tối thiểu 12-13%, mức gần như làm tê liệt hoạt động sản xuất kinh doanh trong giai đoạn năm 2023.
3. Siết chặt trái phiếu doanh nghiệp qua Nghị định 08/2023: Biện pháp này nhằm vào kênh huy động vốn then chốt của các tập đoàn BĐS, khiến họ càng thêm khó khăn.

II. Thực trạng bế tắc: Vòng xoáy nợ của BĐS và dòng vốn ngoại rút lui

Các biện pháp trên vẫn chưa giải quyết được gốc rễ vấn đề. Các "ông lớn" BĐS như Novaland, Vingroup, CEO Group tiếp tục vật lộn với:

· Tài sản tồn đọng là các dự án dở dang, pháp lý chưa hoàn thiện hoặc dự án nghỉ dưỡng xa trung tâm khó bán. Ngành du lịch phục hồi kém (khách Nga, Trung Quốc, Hàn Quốc ... ít).
· Gánh nặng trái phiếu, đặc biệt là trái phiếu quốc tế (Eurobond) được phát hành ồ ạt giai đoạn 2015-2019, nay đến hạn thanh toán nhưng khó có khả năng chi trả.

Trong bối cảnh đó, lực lượng cứu hộ tiềm năng duy nhất – các nhà đầu tư nước ngoài có tiềm lực – lại đang tháo chạy khỏi thị trường Việt Nam. Nguyên nhân đến từ bối cảnh toàn cầu: các ngân hàng trung ương lớn (FED, ECB, đặc biệt là BOJ của Nhật Bản) đang trong chu kỳ thắt chặt, chính thức chấm dứt kỷ nguyên tiền rẻ kéo dài.

III. Áp lực tăng lãi suất: Tất yếu từ bài toán thanh khoản nội tại

Để ứng phó, hệ thống ngân hàng trong nước đã thực hiện giải pháp "bơm tiền" ồ ạt trong giai đoạn 2024-2025 thông qua tăng vốn điều lệ và trích lập dự phòng để tiếp tục cho vay, đẩy giá tài sản tăng phi mã. Tuy nhiên, đây là con dao hai lưỡi. Kỳ hạn 3 năm từ đợt thắt chặt 2022 sắp kết thúc, áp lực trả nợ khổng lồ đang đến gần.

Cùng lúc đó, một làn sóng rút tiền mặt âm thầm đang diễn ra do tâm lý lo ngại về thuế tiền gửi và nhu cầu tiền mặt cao dịp cuối năm, Tết Nguyên đán. Để giữ chân dòng tiền gửi – huyết mạch của hệ thống – các ngân hàng thương mại buộc phải:

1. Tăng lãi suất huy động.
2. Và để bảo toàn biên độ lãi ròng (NIM), họ buộc phải tăng lãi suất cho vay.

Một chu kỳ thắt chặt tiền tệ mới, bắt nguồn từ nhu cầu tự vệ của hệ thống ngân hàng, đang trở thành một khả năng hiện hữu.

IV. Tác động dự báo lên thị trường chứng khoán

Nếu lãi suất tăng, thị trường chứng khoán sẽ đối mặt với đợt điều chỉnh sâu theo cơ chế:

· Chi phí vay tăng: Làm giảm lợi nhuận kỳ vọng của doanh nghiệp, đặc biệt những doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính cao.
· Định giá cổ phiếu giảm: Tỷ suất chiết khấu tăng lên sẽ kéo theo sự điều chỉnh định giá trên toàn thị trường.
. Hiệu ứng domino khi tỷ lệ margin đang ở mức quá cao tại các công ty chứng khoán.
· Dịch chuyển dòng tiền: Tiền sẽ chảy từ kênh đầu tư rủi ro cao (chứng khoán) sang kênh an toàn hơn (tiền gửi ngân hàng).
· Nhóm ngành chịu tác động nặng nề nhất: BĐS, Xây dựng, Ngân hàng (trong ngắn hạn), và Hàng tiêu dùng không thiết yếu.

V. Cơ hội đầu tư chiến lược từ những biến động

Lịch sử cho thấy mỗi đợt điều chỉnh mạnh đều tạo ra cơ hội mua vào chiến lược. Trong kịch bản này, cổ phiếu ngành Ngân hàng và Chứng khoán có thể là điểm sáng sau cú sốc ban đầu.

· Lý do cốt lõi: Để tiếp tục duy trì dòng vốn cho nền kinh tế và xử lý các khoản nợ, hệ thống ngân hàng sẽ buộc phải thực hiện một đợt tăng vốn mới vào năm 2026 nhằm đáp ứng hệ số an toàn vốn (CAR) và tăng năng lực cho vay. Đợt tăng vốn này chính là động lực chính thúc đẩy phục hồi nhóm cổ phiếu tài chính.
· Chiến lược đề xuất:
  · Thời điểm: Tích lũy từng phần trong đợt giảm sâu do tác động của tin tức tăng lãi suất.
  · Danh mục trọng điểm: Cổ phiếu ngân hàng (VCB, BID, CTG, MBB), cổ phiếu công ty chứng khoán (SSI, VND, HCM).
  · Kỳ vọng: Nắm giữ trung hạn khoảng 6 tháng, chờ đón làn sóng tăng vốn và bơm tiền mới từ hệ thống ngân hàng.
  · Mục tiêu lợi nhuận: Có thể kỳ vọng ở mức 40-50% nếu nắm bắt đúng thời cơ, dựa trên cơ sở biên lãi ròng (NIM) được cải thiện sau đó và định giá hiện tại ở vùng P/B thấp.

VI. Rủi ro và khuyến nghị

· Rủi ro chính: Thanh khoản hệ thống căng thẳng hơn dự kiến, khủng hoảng nợ BĐS lan rộng, tỷ giá biến động mạnh, và yếu tố tâm lý đám đông khuếch đại đà bán tháo.
· Điều kiện cần theo dõi sát: Chính sách lãi suất của NHNN, tiến độ xử lý nợ SCB, tình hình thanh khoản ngân hàng, và dòng vốn ngoại trên thị trường chứng khoán.

Thị trường đang đối mặt với nghịch lý: ngân hàng cần thắt chặt để tự bảo vệ, nhưng hành động đó lại gây sóng gió cho các kênh đầu tư. Áp lực tăng lãi suất là hệ quả tất yếu của một quá trình xử lý khủng hoảng kéo dài và mô hình tăng trưởng phụ thuộc nhiều vào tín dụng. Mặc dù đem lại rủi ro điều chỉnh ngắn hạn cho thị trường chứng khoán, nó cũng mở ra cơ hội tích lũy chiến lược cho những nhà đầu tư có sự chuẩn bị, kiên nhẫn và kỷ luật, đặc biệt vào nhóm cổ phiếu sẽ hưởng lợi trực tiếp từ đợt tái cấu vốn sắp tới của toàn hệ thống.
