CÂU CHUYỆN THIÊN LONG – TỪ TRIẾT LÝ “4-6” ĐẾN THƯƠNG VỤ 4.700 TỶ VỚI KOKUYO
(DoFin kể lại câu chuyện, cập nhật sự kiện doanh nghiệp để nhà đầu tư hiểu thêm bức tranh phía sau. Tuy nhiên, chất lượng doanh nghiệp không quyết định hết được giá cổ phiếu mà còn phụ thuộc vào các yếu tố: dòng tiền, khả năng dẫn dắt của đội, nhóm… Ngoài ra, DoFin cũng phân tích cả những doanh nghiệp rủi ro với mục đích cùng nhau ôn kiến thức, do đó nhà đầu tư cần thận trọng). 
Cuối năm 2025, thị trường xôn xao trước câu hỏi: Vì sao một doanh nghiệp đang lãi tốt như Thiên Long (TLG) lại đồng ý để một tập đoàn ngoại nắm quyền chi phối? Nhiều người nhìn thương vụ như một sự đánh mất mình, nhưng nếu đi sâu hơn, đây là bước đi phù hợp với triết lý kinh doanh nhất quán của ông Cô Gia Thọ suốt hơn 40 năm: triết lý “4-6”. Theo đó, ông sẵn sàng nhận phần ít hơn để đổi lấy phần nhiều hơn trong tương lai, đặc biệt khi được “đứng trên vai người khổng lồ”.
Kokuyo – một tập đoàn Nhật Bản hơn 100 năm tuổi, đang theo đuổi chiến lược CCC 2030 (tầm nhìn dài hạn đến 2030, chuyển mình từ một nhà sản xuất văn phòng phẩm và nội thất truyền thống thành một “Work & Lifestyle Company”), coi Đông Nam Á là trụ cột thị trường thứ tư – chính là “người khổng lồ” mà TLG chọn. Và thương vụ này không nhỏ: 27,6 tỷ yên (khoảng 4.700 tỷ đồng) đổi lấy 65,01% cổ phần. Theo ước tính, với mức giá Kokuyo đề xuất trong thương vụ này, giá bình quân mỗi cổ phiếu TLG được chuyển nhượng khoảng 75.000 đến 80.000 đồng. Cấu trúc giao dịch gồm hai giai đoạn:
Kokuyo mua 100% Thiên Long An Thịnh (TLAT) – cổ đông lớn nhất nắm gần 49% TLG.
Chào mua công khai thêm phần còn lại để nắm quyền chi phối.
Với bước đi này, câu hỏi đặt ra “TLG mất gì?” đồng thời “họ nhận được gì để vươn xa hơn?”. Để trả lời, cần nhìn Thiên Long như một câu chuyện xuyên suốt – từ doanh nghiệp gia đình trở thành tập đoàn văn phòng phẩm dẫn đầu Việt Nam, nay bước vào chu kỳ mới dưới mô hình sở hữu Nhật Bản.
Lịch sử TLG có thể hình dung như hành trình của một đứa trẻ viết chữ đẹp lớn lên thành ông lớn văn phòng phẩm quốc dân. Bắt đầu từ năm 1981, TLG chỉ là một xưởng nhỏ làm bút bi và bút lông dầu. Nhờ chất lượng ổn và giá hợp túi tiền, TLG sớm tạo được chất riêng: bền, rẻ, dễ dùng. Bước sang những năm 2000, TLG tăng tốc mạnh: mở rộng nhà máy, ra thêm đủ loại bút, văn phòng phẩm, phủ sóng từ trường học đến công sở. Năm 2010 lên sàn HOSE, đánh dấu cột mốc chính thức trưởng thành. Từ 2015 trở đi, công ty chuyển mình thành tập đoàn đa ngành trong mảng văn phòng phẩm – dụng cụ học tập – thiết bị trường học; không còn là người bán bút đơn thuần. Giai đoạn 2020 đến nay, TLG phải đối mặt đủ cú hích: COVID khiến trường học đóng cửa, doanh thu sụt giảm; cạnh tranh từ hàng giá rẻ Trung Quốc tăng; thói quen học – làm việc online khiến nhu cầu thay đổi. Nhưng đổi lại, TLG tái cấu trúc mạnh, tinh gọn hệ thống và bắt đầu đi xa hơn với chiến lược xuất khẩu sang Đông Nam Á, Mỹ. Tóm lại, Thiên Long là câu chuyện đi từ một cây bút nhỏ đến hệ sinh thái văn phòng phẩm quốc dân – không phô trương, không ồn ào mà rất bền bỉ và chắc chắn.
HỆ SINH THÁI – CẤU TRÚC SỞ HỮU – NỀN TẢNG QUẢN TRỊ
TLG hiện có hệ sinh thái gồm nhiều công ty con và liên kết xoay quanh ba trụ chính:
Sản xuất: bút viết, văn phòng phẩm, dụng cụ học sinh, thiết bị trường học.
Thương hiệu: FlexOffice, Bizner, Colokit, Điểm 10.
Phân phối: mạng lưới hàng chục nghìn điểm bán trên cả nước.
Trước giao dịch, TLAT nắm 49% và gia đình ông Thọ nắm khoảng 10–12% trực tiếp và gián tiếp. Cơ cấu cổ đông tập trung giúp doanh nghiệp duy trì một chiến lược nhất quán nhiều năm, nhưng cũng khiến TLG khó tạo đột phá khi thị trường bước vào giai đoạn cạnh tranh mới.
Sau khi Kokuyo thâu tóm TLAT, cấu trúc này sẽ có thay đổi căn bản: doanh nghiệp Việt dẫn đầu thị trường bút viết chính thức nằm trong một tập đoàn đa quốc gia, với khả năng tiếp cận R&D, tiêu chuẩn quản trị và hệ thống phân phối toàn cầu.
BAN LÃNH ĐẠO – KINH NGHIỆM VÀ SỰ THAY ĐỔI
Điểm mạnh của TLG nằm ở đội ngũ quản lý đã trải qua toàn bộ chu kỳ phát triển của ngành. Ông Cô Gia Thọ là người đưa TLG từ một xưởng nhỏ thành doanh nghiệp doanh thu hơn 3.500–4.000 tỷ đồng, xuất khẩu sang hơn 70 quốc gia. Các lãnh đạo chủ chốt đều trải qua những giai đoạn khó khăn: hàng Trung Quốc giá rẻ, hội nhập WTO, COVID-19, chu kỳ nguyên liệu tăng mạnh. Điều đó khiến họ có đủ trải nghiệm để vận hành một ngành “ổn định nhưng biên lợi nhuận mỏng”.
Tuy nhiên, khi Kokuyo nắm quyền, mô hình quản trị Nhật – vốn nghiêm ngặt và tiêu chuẩn hóa – sẽ đặt ra áp lực thay đổi, từ hệ thống KPI đến cấu trúc vận hành.
SẢN PHẨM – NGUYÊN LIỆU – THỊ TRƯỜNG
Sản phẩm:
Danh mục của TLG trải rộng, hiện có 4 nhóm sản phẩm chính nhưng bút viết vẫn là “linh hồn” chiếm 40–45% doanh thu trong giai đoạn ổn định. Các sản phẩm đi theo hướng tập trung các tiêu chuẩn: độ bền, độ đều mực, an toàn nhựa, thiết kế tinh gọn. 
Đầu vào:
Để làm nên cây bút vài nghìn đồng, đầu vào của TLG phụ thuộc khá nhiều vào nguyên liệu nhựa (PP, PE), mực và linh kiện bút – phần lớn nhập khẩu, trong đó Nhật Bản, Hàn Quốc và Trung Quốc là ba nguồn chính. Giá nhựa biến động theo dầu, mỗi lần giá dầu lên, biên lợi nhuận của những cây bút sẽ bị ảnh hưởng. Dù vậy, nguồn cung đầu vào nhìn chung ổn định vì TLG làm việc với nhiều nhà cung ứng quốc tế lâu năm, và nhờ quy mô lớn, họ có khả năng ký hợp đồng trung hạn để giảm biến động. Rủi ro chủ yếu nằm ở chu kỳ hàng hóa và chi phí logistics, nhất là khi các tuyến vận tải châu Á biến động hoặc xảy ra đứt gãy cục bộ.
Đầu ra:
Ở đầu ra, TLG là một doanh nghiệp có 2 mảng: thị trường nội địa chiếm tỷ trọng lớn nhưng mảng xuất khẩu lại là mảng nhiều dư địa với hơn 70 quốc gia. Đông Nam Á và Châu Mỹ là hai khu vực tiêu thụ nổi bật nhất. Trong nước, nhóm khách hàng chính trải dài từ học sinh – giáo viên cho tới các doanh nghiệp tiêu thụ văn phòng phẩm. Giá đầu ra thường biến động hơn giá đầu vào và nhạy cảm với cạnh tranh từ hàng Trung Quốc giá rẻ và hàng Nhật cao cấp. Cầu trong ngành văn phòng phẩm học đường vốn tương đối ổn định, chỉ biến động theo dân số và mùa tựu trường; điểm thay đổi đáng kể nhất là tốc độ “số hóa” – khi mọi người dùng thiết bị nhiều hơn, cầu bút viết truyền thống cũng chậm dần, buộc doanh nghiệp phải mở rộng sang văn phòng phẩm chất lượng cao và sản phẩm sáng tạo. TLG hiện kỳ vọng các thị trường xuất khẩu sẽ là động lực tăng trưởng lớn, nhất là khi Kokuyo giúp chuẩn hóa sản phẩm theo tiêu chuẩn quốc tế và mở kênh bán ở các thị trường mà TLG trước đây khó tự bước vào.
THỊ PHẦN – ĐỐI THỦ – BỐI CẢNH NGÀNH
Khi nhìn vào thị phần, TLG là một người có nhiều thâm niên trong một ngành tưởng nhỏ mà lại không hề nhỏ: bút viết và văn phòng phẩm học đường. TLG nắm khoảng 25–30% thị phần ở mảng bút viết truyền thống – một con số cho thấy doanh nghiệp có vị thế dẫn dắt rõ ràng trong phân khúc phổ thông. Mảng dụng cụ học sinh và văn phòng phẩm tiêu dùng cũng đóng góp mức độ nhận diện cao. Định vị hàng Việt quen thuộc giúp TLG duy trì vị trí top đầu trên kệ bán lẻ trong nước và tạo nền tảng để mở rộng xuất khẩu.
Nhìn sang đối thủ, TLG không phải là người chạy một mình. Ở phân khúc phổ thông – nơi bán nhiều nhưng giá trị thấp – hàng Trung Quốc là đối thủ lớn nhất, cạnh tranh bằng quy mô và giá rẻ. Ở phân khúc trung và cao cấp, cái tên quen thuộc là Thiên Long và Campus (thương hiệu của Kokuyo). Ngoài ra, một số doanh nghiệp Việt quy mô vừa như Hồng Hà hay Deli Việt Nam cũng chen chân mạnh vào thị trường dụng cụ văn phòng và học sinh. TLG nằm ở giữa: không rẻ nhất, cũng chưa phải cao cấp nhất, nhưng mạnh về hệ thống phân phối rộng, sản xuất quy mô lớn và thương hiệu đã bám rễ lâu năm.
Nhìn rộng ra toàn ngành, ngành văn phòng phẩm đang bước vào giai đoạn chuyển dịch tự nhiên: nhu cầu học đường vẫn ổn định và tăng nhẹ theo nhân khẩu học, nhưng nhu cầu văn phòng truyền thống lại bị ảnh hưởng bởi quá trình số hóa, tự động hóa và chuyển sang làm việc trực tuyến. Điểm tích cực là thị trường nội địa gần 100 triệu dân vẫn còn lớn, tiêu cực là tốc độ tăng trưởng có xu hướng chậm lại ở một số dòng sản phẩm cơ bản. Xuất khẩu đem lại gam màu sáng hơn, đặc biệt với những doanh nghiệp đạt chuẩn chất lượng cao và có hệ thống phân phối quốc tế như TLG sau khi sát nhập với Kokuyo. Nhưng cạnh tranh toàn cầu trong ngành này chưa bao giờ đơn giản, bởi sản phẩm giá thấp rất dễ bị cạnh tranh bởi nhà sản xuất chi phí thấp ở Trung Quốc và Ấn Độ.
Tóm lại, TLG đang đứng ở một vị trí đặc biệt: vừa có nền tảng thị phần nội địa mạnh, vừa được tiếp thêm chuẩn quốc tế từ Kokuyo, nhưng cũng đang bước vào một ngành mà tốc độ tăng trưởng không còn dễ thở như trước. Câu chuyện không nằm ở việc thị trường lớn hay nhỏ, mà nằm ở việc doanh nghiệp có đủ năng lực để leo lên phân khúc cao hơn – nơi biên lợi nhuận tốt hơn và cạnh tranh không chỉ bằng giá. Nếu làm được, ngành vốn được xem là ổn định này sẽ trở thành một sân chơi tăng trưởng bền cho TLG trong nhiều năm tới.
NĂNG LỰC TÀI CHÍNH – TĂNG TRƯỞNG – SINH LỜI
Về tốc độ tăng trưởng, quy mô tổng tài sản tăng đều theo thời gian, từ mức khoảng 2.417 tỷ đồng (2019) lên 3.793 tỷ tại Q3/2025, tức tăng trưởng bình quân quanh 9–10%/năm – ổn định theo tốc độ của một doanh nghiệp sản xuất tiêu dùng. Doanh thu cũng đi theo xu hướng tương tự: từ 3.299 tỷ đồng lên gần 4.100 tỷ đồng, với chặng tăng mạnh nhất rơi vào giai đoạn phục hồi hậu COVID (2022–2023). Lợi nhuận sau thuế dao động theo chu kỳ nguyên liệu và chi phí, nhưng về dài hạn vẫn duy trì tăng: từ 349 tỷ đồng (2019) lên quanh 420–460 tỷ đồng trong năm gần nhất. Nhìn tổng thể, tốc độ tăng trưởng của TLG không mang tính bứt phá nhưng khá đều, phản ánh đặc trưng một ngành tiêu dùng ổn định.
Khả năng sinh lời lại là điểm cho thấy nỗ lực tái cấu trúc. Biên lợi nhuận gộp nhiều năm duy trì quanh 40–44%, riêng 2024 có sự cải thiện khá rõ nhờ kiểm soát giá vốn và tối ưu danh mục sản phẩm. ROE tiệm cận vùng 14–18%, tương đối hấp dẫn với một doanh nghiệp sản xuất quy mô vừa. Về khả năng duy trì, các yếu tố tích cực như chuẩn hoá vận hành và mở rộng xuất khẩu vẫn đang tiếp diễn, tuy nhiên mức cải thiện nhanh như 2024 khó lặp lại nếu doanh nghiệp không mở rộng đáng kể thêm phân khúc cao cấp.
Đòn bẩy tài chính của TLG vẫn ở mức "rất dễ thở". Tổng nợ vay (ngắn + dài hạn) duy trì mức thấp so với quy mô tài sản, thường dao động quanh 300–600 tỷ đồng, tương đương 10–20% tổng tài sản – thấp hơn đáng kể so với nhiều doanh nghiệp sản xuất khác. Khả năng trả nợ cho thấy dòng tiền hoạt động thừa đáp ứng nghĩa vụ nợ. Nói tóm lại, TLG không đối mặt với áp lực nợ lớn, rủi ro mất khả năng chi trả gần như không xuất hiện trong bối cảnh hiện tại.
Lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động kinh doanh cũng là điểm sáng, các năm TLG đều tạo ra dòng tiền dương từ hoạt động kinh doanh. Các khoản thu tiền từ khách hàng duy trì tốt nhờ vòng quay tiền mặt ổn định, và doanh nghiệp không phải kéo dài công nợ phải thu để bù đắp doanh thu. Dòng tiền này chính là “chất liệu” giúp TLG duy trì mức đầu tư vừa đủ mà không lệ thuộc vào nợ vay.
KẾ HOẠCH KINH DOANH – MỨC ĐỘ HOÀN THÀNH
Nếu nhìn lại nhiều năm, TLG là dạng doanh nghiệp thường đặt kế hoạch kinh doanh theo hướng đi từng bước, không quá tham vọng nhưng cũng không quá thủ thế. Điều này khiến tỷ lệ hoàn thành kế hoạch trong quá khứ khá ổn định: đa số các năm, doanh thu và lợi nhuận đều tiệm cận hoặc vượt nhẹ 100% kế hoạch. Những năm khó khăn như 2020–2021, mức hoàn thành bị ảnh hưởng bởi đứt gãy chuỗi cung ứng và nhu cầu học đường giảm, nhưng doanh nghiệp vẫn duy trì mức lợi nhuận dương và nhanh chóng phục hồi ngay sau đó. Có thể xem đây là kiểu doanh nghiệp đặt kế hoạch thực tế: hiểu rõ ngành của mình, nên tránh đưa ra những con số khiến nhà đầu tư kỳ vọng quá đà.
Tốc độ tăng trưởng mục tiêu mà TLG đưa ra – thường xoay quanh mức tăng 5–10% cho doanh thu và 8–15% cho lợi nhuận – phản ánh quan điểm tương đối thận trọng. Cơ sở để doanh nghiệp đưa ra kế hoạch này chủ yếu đến từ ba yếu tố: nhu cầu học đường trong nước tăng ổn định trở lại, biên lợi nhuận cải thiện sau cơ cấu lại danh mục sản phẩm và đóng góp ngày càng rõ rệt từ kênh xuất khẩu. 
Tại thời điểm quan sát (Q3/2025), tỷ lệ hoàn thành kế hoạch của TLG nhìn chung đang nằm trong vùng an toàn: doanh thu đã đạt 77% kế hoạch, lợi nhuận đạt 84%. Với mùa cao điểm học đường và cuối năm đang tới, khả năng TLG hoàn thành hoặc vượt nhẹ kế hoạch là khá cao, trừ khi xảy ra biến động lớn ở giá nguyên liệu hoặc tiêu thụ xuất khẩu. Nhìn theo cách thực tế nhất: TLG hiếm khi hứa điều gì quá tầm và lịch sử thực hiện kế hoạch kinh doanh cho thấy doanh nghiệp thường hoàn thành kế hoạch đặt ra.
KẾT LUẬN VỀ MÔ HÌNH KINH DOANH & TRIỂN VỌNG
Thiên Long là một doanh nghiệp đang bước sang giai đoạn phát triển mới. Nền tảng của họ – thương hiệu mạnh, phân phối rộng, sản xuất hiệu quả, tài chính ổn định – là lợi thế rõ ràng. Ngành truyền thống không còn tăng trưởng cao, nhưng sự gia nhập của Kokuyo tạo ra một cấu trúc mới, nơi TLG không chỉ bán bút và văn phòng phẩm phổ thông, mà có thể chuyển dịch sang phân khúc cao cấp hơn, xuất khẩu rộng hơn và đạt chuẩn quốc tế hơn.
Trong dài hạn, câu hỏi quan trọng không nằm ở quy mô thị trường, mà ở khả năng tái định vị và nâng cấp để vượt qua giới hạn của một doanh nghiệp văn phòng phẩm truyền thống. Nếu tận dụng tốt sự cộng hưởng với Kokuyo, TLG có thể bước sang một chu kỳ tăng trưởng mới – bền vững hơn, chất lượng hơn và ít phụ thuộc hơn vào cuộc đua giá.
Một điểm cần theo dõi là sự thay đổi lãnh đạo khi Kokuyo – tập đoàn Nhật Bản – tiến hành thâu tóm. Điều này có thể kéo theo sự điều chỉnh trong mô hình điều hành, tiêu chuẩn quản trị và chiến lược dài hạn. Tuy nhiên, xét ở thời điểm hiện tại, ban lãnh đạo TLG vẫn duy trì sự ổn định và cho thấy kinh nghiệm tích lũy nhiều thập kỷ trong ngành, với một lịch sử gắn liền với tăng trưởng bền vững và khả năng mở rộng quy mô hoạt động.
Dẫu sao, đây cũng là một thương vụ kéo dài nên nhà đầu tư có nhiều thời gian để quan sát. Theo kế hoạch, Kokuyo sẽ hoàn tất mua cổ phần TLG (từ TLAT) vào khoảng tháng 8/2026, sau đó thực hiện chào mua công khai thêm phần cổ phiếu còn lại trong khoảng tháng 10–11/2026 để đạt ~65% sở hữu.
Lưu ý: DoFin chỉ có một room cộng đồng duy nhất trên Discord, được gắn ở phần mô tả tài khoản FireAnt hoặc trong phần bình luận của bài viết trên Facebook. DoFin chia sẻ kiến thức và không cung cấp bất kỳ dịch vụ nào như nhắn tin riêng, room VIP, khuyến nghị mua bán hay đào tạo. Nếu bạn nhận được lời mời khác, đó không phải DoFin. Mong mọi người tỉnh táo và bình luận văn minh.
