CẬP NHẬT KINH TẾ VĨ M&#212;
       1. Một số chỉ ti&#234;u vĩ m&#244;:
+ Chỉ số sản xuất c&#244;ng nghiệp duy trì tăng trưởng tích cực +10,8% YoY v&#224; 2,3% MoM. Trung b&#236;nh 11 th&#225;ng đầu năm, chỉ số SXCN tăng 9,3% YoY. Xuất khẩu h&#224;ng h&#243;a đạt 39,07 tỷ USD trong th&#225;ng 11, giảm 7,1% MoM nhưng vẫn đang tăng 15,1% YoY.
+ Doanh thu b&#225;n lẻ v&#224; dịch vụ đạt 601,2 ngh&#236;n tỷ đồng, +7,1% YoY, ti&#234;́p tục chịu ảnh hưởng ti&#234;u cực của thi&#234;n tai.
+ Giải ng&#226;n đầu tư c&#244;ng 97,5 ngh&#236;n tỷ đồng, tăng 21,5% YoY.
Thu h&#250;t vốn FDI trong 11 th&#225;ng đầu năm: +7,4% YoY (tổng vốn đăng k&#253;, đạt 33,69 tỷ USD), vốn thực hiện đạt 23,6 tỷ USD, tăng 8,9%.
Lạm ph&#225;t: +3,28% YoY
+ Tỷ gi&#225;: đồng VND giảm gi&#225; 3,47% YTD tới ng&#224;y 4/12/2025.
      2. Đ&#225;nh gi&#225;:
+ Tăng trưởng: C&#225;c động lực ch&#237;nh:
       - Với ti&#234;u d&#249;ng, tăng trưởng ti&#234;́p tục bị ảnh hưởng nặng nề bởi thi&#234;n tại, b&#227;o lũ, tăng trưởng chậm chỉ quanh 7% trong 2 tháng li&#234;n ti&#234;́p. K&#234;́t quả này đang tạo ra th&#225;ch thức rất lớn để khu vực ti&#234;u d&#249;ng c&#243; thể duy tr&#236; tốc độ tăng như trong c&#225;c qu&#253; gần đ&#226;y (tr&#234;n 9%).
       - Trong tổng vốn đầu tư to&#224;n x&#227; hội, khu vực đầu tư c&#244;ng tiếp tục được th&#250;c đẩy, tổng gi&#225; trị giải ng&#226;n trong th&#225;ng 10 l&#224; cao nhất một th&#225;ng từ trước tới nay, phản &#225;nh hiệu quả của qu&#225; tr&#236;nh đẩy mạnh ph&#226;n cấp, ph&#226;n quyền trong quản l&#253; đầu tư c&#244;ng, đồng thời cho thấy xu hướng cải thiện r&#245; rệt về tiến độ giải ng&#226;n. Trong khi đó, ở chi&#234;̀u ngược lại, tăng trưởng t&#244;̉ng v&#244;́n FDI đăng ký v&#224;o Việt Nam tiếp tục ch&#226;̣m lại, khi 10 tháng đ&#226;̀u năm tăng hơn 15%, nhưng sau 11 tháng chỉ còn tăng hơn 7% YoY. N&#234;̀n so sánh cao trong các tháng cu&#244;́i năm 2024 có th&#234;̉ khi&#234;́n FDI quý 4 khó duy trì được tăng trưởng so với cùng kỳ
      - Trong lĩnh vực xuất khẩu v&#224; sản xuất, chỉ số PMI th&#225;ng 11 được duy trì ở mức cao 53,8%, cho th&#226;́y hoạt đ&#244;̣ng sản xu&#226;́t ti&#234;́p tục có sự mở rộng mạnh mẽ. Mặc dù xu&#226;́t kh&#226;̉u giảm so với tháng trước, nhưng mang tính mùa vụ, n&#234;n chưa phải là y&#234;́u t&#244;́ đáng lo ngại. Việc ch&#237;nh s&#225;ch thuế quan từ ph&#237;a Mỹ chuyển biến theo hướng t&#237;ch cực hơn (2 nước đã c&#244;ng b&#244;́ khung thỏa thu&#226;̣n thương mại), đang củng cố triển vọng tăng trưởng xuất khẩu trong thời gian c&#242;n lại của năm 2025 cũng như c&#225;c năm tới. Tr&#234;n cơ sở đ&#243;, PPT cho rằng kim ngạch xuất khẩu cả năm 2025 c&#243; thể đạt tr&#234;n 15% (11 tháng tăng 16,1% YoY), l&#224; động lực tăng trưởng quan trọng cho nền kinh tế trong năm nay.
      - Quý 4 hi&#234;̣n đang chứng ki&#234;́n tăng trưởng ch&#226;̣m lại đáng k&#234;̉ của ti&#234;u dùng so với các quý trước (trung bình tháng 10-11 chỉ tăng quanh 7%, so với 9% các quý trước), trong khi tăng trưởng xu&#226;́t kh&#226;̉u hi&#234;̣n đang đi ngang so với quý 2 và quý 3. Đ&#234;̉ đạt tăng trưởng 8% trong cả năm 2025, tăng trưởng quý 4 sẽ phải đạt 8,4%, cao hơn so với 2 quý trước. Do đó, các chính sách trong tháng cu&#244;́i năm nhi&#234;̀u khả năng sẽ ti&#234;́p tục được đ&#226;̉y theo hướng h&#244;̃ trợ cho tăng trưởng, nhưng khả năng hoàn thành mục ti&#234;u sẽ còn phụ thu&#244;̣c vào khả năng h&#244;̀i phục của ti&#234;u dùng cũng như giải ng&#226;n đ&#226;̀u tư c&#244;ng.
      - Lạm ph&#225;t: &#193;p lực gia tăng khi chỉ s&#244;́ CPI tăng ở mức cao nh&#226;́t trong hơn 1 năm trở lại đ&#226;y. Áp lực từ nh&#243;m thực phẩm đã tăng mạnh trở lại, với t&#244;́c đ&#244;̣ tăng cao nh&#226;́t trong 6 tháng trở lại đ&#226;y, chủ yếu do ảnh hưởng của c&#225;c cơn b&#227;o v&#224; mưa lũ, l&#224;m gi&#225;n đoạn nguồn cung thực phẩm. Nhưng đi&#234;̉m tích cực là giá mặt hàng nhóm Nhà ở VLXD - nhóm tạo áp lực tăng lớn nh&#226;́t l&#234;n CPI trong 10 tháng li&#234;n ti&#234;́p g&#226;̀n đ&#226;y đã có những tín hi&#234;̣u hạ nhi&#234;̣t, khi tăng YoY ở mức th&#226;́p nh&#226;́t 8 tháng và l&#226;̀n đ&#226;̀u giảm MoM k&#234;̉ từ năm 2023. B&#234;n cạnh đó, chỉ s&#244;́ CPI cơ bản cũng duy trì t&#244;́c đ&#244;̣ tăng &#244;̉n định, kh&#244;ng quá nóng, ở quanh 3,2-3,3%. Những y&#234;́u t&#244;́ này sẽ giúp CPI kh&#244;ng có bi&#234;́n đ&#244;̣ng lớn trong tháng cu&#244;́i năm và cả năm dự báo đạt 3,3-3,5%, thấp hơn nhi&#234;̀u so với mục ti&#234;u 4,5-5% m&#224; Ch&#237;nh phủ đặt ra.
      - Tỷ gi&#225;: Đồng VND giảm giá 3,47% YTD tới ngày 4/12. Đ&#226;̀u tháng 12, NHNN giới thi&#234;̣u m&#244;̣t c&#244;ng cụ đi&#234;̀u hành mới là hoán đ&#244;̉i ngoại t&#234;̣ (theo th&#244;ng tin từ m&#244;̣t s&#244;́ ng&#226;n hàng, với các c&#244;ng cụ mua USD giao ngay v&#224; b&#225;n USD kỳ hạn). C&#244;ng cụ này m&#244;̣t mặt giúp h&#244;̃ trợ thanh khoản ti&#234;̀n đ&#244;̀ng tại h&#234;̣ th&#244;́ng ng&#226;n hàng, nhưng đ&#244;̀ng thời cũng h&#244;̃ trợ cho tỷ giá (tỷ giá có bi&#234;́n đ&#244;̣ng &#244;̉n định sau 2 đợt NHNN th&#244;ng báo bán kỳ hạn ngoại t&#234;̣ trong năm 2025). Cùng với đó, ở thời điểm cuối năm, tỷ gi&#225; cũng sẽ nhận được hỗ trợ từ c&#225;c yếu tố: (1) Fed kỳ vọng tiếp tục hạ l&#227;i suất trong cu&#244;̣c họp cu&#244;́i cùng của tháng 12, (2) nguồn cung ngoại tệ dồi d&#224;o hơn, nhờ kiều hối v&#224; thặng dư thương mại. Những yếu tố n&#224;y kỳ vọng sẽ gi&#250;p VND biến động ổn định trong thời gian c&#242;n lại của năm.
      2. CSTT v&#224; l&#227;i suất:
+ NHNN tiếp tục bơm r&#242;ng mạnh tr&#234;n k&#234;nh cầm cố trong th&#225;ng 11, đưa khối lượng lưu h&#224;nh tr&#234;n c&#244;ng cụ n&#224;y l&#234;n tr&#234;n 300 ngh&#236;n tỷ đồng, cao nh&#226;́t k&#234;̉ từ 2012. Việc NHNN duy tr&#236; bơm r&#242;ng tiếp tục cho thấy cơ quan n&#224;y vẫn chưa thay đổi quan điểm về việc hỗ trợ thanh khoản cho thị trường v&#224; nền kinh tế. Tuy nhi&#234;n, mặt bằng LSLNH và lãi su&#226;́t cho vay OMO đ&#234;̀u đã tăng, trong đó LSLNH tu&#226;̀n đ&#226;̀u tháng 12 đã vượt 7%, trong khi LS OMO tăng l&#234;n 4,5%, cho thấy thanh khoản hệ thống ng&#226;n h&#224;ng k&#233;m dồi d&#224;o, đồng thời phần n&#224;o thể hiện quan điểm của NHNN về việc c&#225;c NHTM sử dụng k&#234;nh OMO sẽ phải c&#226;n nhắc hơn khi chi ph&#237; l&#227;i vay tăng. Y&#234;́u t&#244;́ này đang phản &#225;nh t&#236;nh trạng thanh khoản ở thời điểm hiện tại, trong bối cảnh nhu cầu t&#237;n dụng tăng cao dịp cuối năm, đồng thời lượng tiền mặt ngo&#224;i hệ thống dịp cuối năm cũng c&#243; xu hướng gia tăng.
+ Việc thay đổi l&#227;i suất OMO kh&#244;ng h&#224;m &#253; NHNN n&#224;y thay đổi quan điểm CSTT, tuy nhi&#234;n, căng thẳng trong thanh khoản ngắn hạn đang tạo &#225;p lực k&#233;o mặt bằng c&#225;c loại l&#227;i suất gia tăng. Tr&#234;n thực tế, l&#227;i suất huy động đ&#227; tăng trở lại từ th&#225;ng 10, tới đầu th&#225;ng 12 đ&#227; l&#234;n mức 5,21% - tăng 17 bps từ mức 5,04%. Dự b&#225;o, mặt bằng l&#227;i suất huy động sẽ c&#242;n tiếp tục tăng trong thời gian c&#242;n lại của năm, l&#234;n khoảng 5,3-5,5% v&#224; tăng th&#234;m 30-50 điểm cơ bản tới cuối năm 2026, l&#234;n 5,6-6%.


CẬP NHẬT KINH TẾ VĨ MÔ
       1. Một số chỉ tiêu vĩ mô:
+ Chỉ số sản xuất công nghiệp duy trì tăng trưởng tích cực +10,8% YoY và 2,3% MoM. Trung bình 11 tháng đầu năm, chỉ số SXCN tăng 9,3% YoY. Xuất khẩu hàng hóa đạt 39,07 tỷ USD trong tháng 11, giảm 7,1% MoM nhưng vẫn đang tăng 15,1% YoY.
+ Doanh thu bán lẻ và dịch vụ đạt 601,2 nghìn tỷ đồng, +7,1% YoY, tiếp tục chịu ảnh hưởng tiêu cực của thiên tai.
+ Giải ngân đầu tư công 97,5 nghìn tỷ đồng, tăng 21,5% YoY.
Thu hút vốn FDI trong 11 tháng đầu năm: +7,4% YoY (tổng vốn đăng ký, đạt 33,69 tỷ USD), vốn thực hiện đạt 23,6 tỷ USD, tăng 8,9%.
Lạm phát: +3,28% YoY
+ Tỷ giá: đồng VND giảm giá 3,47% YTD tới ngày 4/12/2025.
      2. Đánh giá:
+ Tăng trưởng: Các động lực chính:
       - Với tiêu dùng, tăng trưởng tiếp tục bị ảnh hưởng nặng nề bởi thiên tại, bão lũ, tăng trưởng chậm chỉ quanh 7% trong 2 tháng liên tiếp. Kết quả này đang tạo ra thách thức rất lớn để khu vực tiêu dùng có thể duy trì tốc độ tăng như trong các quý gần đây (trên 9%).
       - Trong tổng vốn đầu tư toàn xã hội, khu vực đầu tư công tiếp tục được thúc đẩy, tổng giá trị giải ngân trong tháng 10 là cao nhất một tháng từ trước tới nay, phản ánh hiệu quả của quá trình đẩy mạnh phân cấp, phân quyền trong quản lý đầu tư công, đồng thời cho thấy xu hướng cải thiện rõ rệt về tiến độ giải ngân. Trong khi đó, ở chiều ngược lại, tăng trưởng tổng vốn FDI đăng ký vào Việt Nam tiếp tục chậm lại, khi 10 tháng đầu năm tăng hơn 15%, nhưng sau 11 tháng chỉ còn tăng hơn 7% YoY. Nền so sánh cao trong các tháng cuối năm 2024 có thể khiến FDI quý 4 khó duy trì được tăng trưởng so với cùng kỳ
      - Trong lĩnh vực xuất khẩu và sản xuất, chỉ số PMI tháng 11 được duy trì ở mức cao 53,8%, cho thấy hoạt động sản xuất tiếp tục có sự mở rộng mạnh mẽ. Mặc dù xuất khẩu giảm so với tháng trước, nhưng mang tính mùa vụ, nên chưa phải là yếu tố đáng lo ngại. Việc chính sách thuế quan từ phía Mỹ chuyển biến theo hướng tích cực hơn (2 nước đã công bố khung thỏa thuận thương mại), đang củng cố triển vọng tăng trưởng xuất khẩu trong thời gian còn lại của năm 2025 cũng như các năm tới. Trên cơ sở đó, PPT cho rằng kim ngạch xuất khẩu cả năm 2025 có thể đạt trên 15% (11 tháng tăng 16,1% YoY), là động lực tăng trưởng quan trọng cho nền kinh tế trong năm nay.
      - Quý 4 hiện đang chứng kiến tăng trưởng chậm lại đáng kể của tiêu dùng so với các quý trước (trung bình tháng 10-11 chỉ tăng quanh 7%, so với 9% các quý trước), trong khi tăng trưởng xuất khẩu hiện đang đi ngang so với quý 2 và quý 3. Để đạt tăng trưởng 8% trong cả năm 2025, tăng trưởng quý 4 sẽ phải đạt 8,4%, cao hơn so với 2 quý trước. Do đó, các chính sách trong tháng cuối năm nhiều khả năng sẽ tiếp tục được đẩy theo hướng hỗ trợ cho tăng trưởng, nhưng khả năng hoàn thành mục tiêu sẽ còn phụ thuộc vào khả năng hồi phục của tiêu dùng cũng như giải ngân đầu tư công.
      - Lạm phát: Áp lực gia tăng khi chỉ số CPI tăng ở mức cao nhất trong hơn 1 năm trở lại đây. Áp lực từ nhóm thực phẩm đã tăng mạnh trở lại, với tốc độ tăng cao nhất trong 6 tháng trở lại đây, chủ yếu do ảnh hưởng của các cơn bão và mưa lũ, làm gián đoạn nguồn cung thực phẩm. Nhưng điểm tích cực là giá mặt hàng nhóm Nhà ở VLXD - nhóm tạo áp lực tăng lớn nhất lên CPI trong 10 tháng liên tiếp gần đây đã có những tín hiệu hạ nhiệt, khi tăng YoY ở mức thấp nhất 8 tháng và lần đầu giảm MoM kể từ năm 2023. Bên cạnh đó, chỉ số CPI cơ bản cũng duy trì tốc độ tăng ổn định, không quá nóng, ở quanh 3,2-3,3%. Những yếu tố này sẽ giúp CPI không có biến động lớn trong tháng cuối năm và cả năm dự báo đạt 3,3-3,5%, thấp hơn nhiều so với mục tiêu 4,5-5% mà Chính phủ đặt ra.
      - Tỷ giá: Đồng VND giảm giá 3,47% YTD tới ngày 4/12. Đầu tháng 12, NHNN giới thiệu một công cụ điều hành mới là hoán đổi ngoại tệ (theo thông tin từ một số ngân hàng, với các công cụ mua USD giao ngay và bán USD kỳ hạn). Công cụ này một mặt giúp hỗ trợ thanh khoản tiền đồng tại hệ thống ngân hàng, nhưng đồng thời cũng hỗ trợ cho tỷ giá (tỷ giá có biến động ổn định sau 2 đợt NHNN thông báo bán kỳ hạn ngoại tệ trong năm 2025). Cùng với đó, ở thời điểm cuối năm, tỷ giá cũng sẽ nhận được hỗ trợ từ các yếu tố: (1) Fed kỳ vọng tiếp tục hạ lãi suất trong cuộc họp cuối cùng của tháng 12, (2) nguồn cung ngoại tệ dồi dào hơn, nhờ kiều hối và thặng dư thương mại. Những yếu tố này kỳ vọng sẽ giúp VND biến động ổn định trong thời gian còn lại của năm.
      2. CSTT và lãi suất:
+ NHNN tiếp tục bơm ròng mạnh trên kênh cầm cố trong tháng 11, đưa khối lượng lưu hành trên công cụ này lên trên 300 nghìn tỷ đồng, cao nhất kể từ 2012. Việc NHNN duy trì bơm ròng tiếp tục cho thấy cơ quan này vẫn chưa thay đổi quan điểm về việc hỗ trợ thanh khoản cho thị trường và nền kinh tế. Tuy nhiên, mặt bằng LSLNH và lãi suất cho vay OMO đều đã tăng, trong đó LSLNH tuần đầu tháng 12 đã vượt 7%, trong khi LS OMO tăng lên 4,5%, cho thấy thanh khoản hệ thống ngân hàng kém dồi dào, đồng thời phần nào thể hiện quan điểm của NHNN về việc các NHTM sử dụng kênh OMO sẽ phải cân nhắc hơn khi chi phí lãi vay tăng. Yếu tố này đang phản ánh tình trạng thanh khoản ở thời điểm hiện tại, trong bối cảnh nhu cầu tín dụng tăng cao dịp cuối năm, đồng thời lượng tiền mặt ngoài hệ thống dịp cuối năm cũng có xu hướng gia tăng.
+ Việc thay đổi lãi suất OMO không hàm ý NHNN này thay đổi quan điểm CSTT, tuy nhiên, căng thẳng trong thanh khoản ngắn hạn đang tạo áp lực kéo mặt bằng các loại lãi suất gia tăng. Trên thực tế, lãi suất huy động đã tăng trở lại từ tháng 10, tới đầu tháng 12 đã lên mức 5,21% - tăng 17 bps từ mức 5,04%. Dự báo, mặt bằng lãi suất huy động sẽ còn tiếp tục tăng trong thời gian còn lại của năm, lên khoảng 5,3-5,5% và tăng thêm 30-50 điểm cơ bản tới cuối năm 2026, lên 5,6-6%.
