Từ CTX chủ động huỷ ni&#234;m yết nh&#236;n lại PME: Khi cổ đ&#244;ng lớn &quot;chơi đẹp&quot; với nhỏ lẻ?

Việc Tổng c&#244;ng ty cổ phần Đầu tư X&#226;y dựng v&#224; Thương mại Việt Nam (CTX Holdings, m&#227; CTX) gần đ&#226;y c&#244;ng bố kế hoạch chủ động phi đại ch&#250;ng h&#243;a, xin hủy ni&#234;m yết tr&#234;n s&#224;n UPCoM, đ&#227; g&#226;y x&#244;n xao thị trường chứng kho&#225;n Việt Nam. Động th&#225;i n&#224;y, diễn ra ngay sau khi CTX ghi nhận lợi nhuận đột biến từ việc chuyển nhượng dự &#225;n &quot;đất v&#224;ng&quot;, đặt ra nhiều c&#226;u hỏi về quyền lợi cổ đ&#244;ng, đặc biệt l&#224; cổ đ&#244;ng nhỏ lẻ.

Trong bối cảnh đ&#243;, nhiều nh&#224; đầu tư lại nhớ về một trường hợp &quot;rời s&#224;n&quot; kinh điển trước đ&#226;y: C&#244;ng ty Cổ phần Pymepharco (PME). C&#226;u chuyện của PME được xem l&#224; một v&#237; dụ mẫu mực về việc cổ đ&#244;ng lớn đ&#227; h&#224;nh xử văn minh, đảm bảo tối đa quyền lợi cho cổ đ&#244;ng nhỏ lẻ trong qu&#225; tr&#236;nh th&#226;u t&#243;m v&#224; hủy tư c&#225;ch c&#244;ng ty đại ch&#250;ng.

&#128154; CTX: Chủ động &quot;rời cuộc chơi&quot; sau lợi nhuận khủng

Kh&#225;c với phần lớn c&#225;c doanh nghiệp bị hủy ni&#234;m yết bắt buộc do vi phạm quy chế c&#244;ng bố th&#244;ng tin hoặc thua lỗ k&#233;o d&#224;i, CTX lựa chọn c&#225;ch chủ động. C&#244;ng ty n&#224;y vừa tr&#236;nh Đại hội đồng cổ đ&#244;ng bất thường năm 2025 th&#244;ng qua chủ trương phi đại ch&#250;ng h&#243;a.
Quyết định n&#224;y g&#226;y ch&#250; &#253; lớn bởi n&#243; diễn ra ngay sau khi CTX b&#225;o l&#227;i lớn từ việc chuyển nhượng dự &#225;n Constrexim Complex. Nhiều &#253; kiến cho rằng, ban l&#227;nh đạo CTX đang muốn đưa doanh nghiệp về một &quot;s&#226;n chơi&quot; &#237;t bị gi&#225;m s&#225;t hơn, tr&#225;nh khỏi những quy định khắt khe của một c&#244;ng ty đại ch&#250;ng, đặc biệt l&#224; sau khi đ&#227; c&#243; một khoản lợi nhuận đ&#225;ng kể.
Điều n&#224;y khiến cổ đ&#244;ng nhỏ lẻ của CTX lo ngại. Khi cổ phiếu rời s&#224;n UPCoM, t&#237;nh thanh khoản sẽ giảm s&#250;t nghi&#234;m trọng, việc mua b&#225;n sẽ trở n&#234;n kh&#243; khăn hơn, v&#224; định gi&#225; t&#224;i sản của họ c&#243; thể bị ảnh hưởng ti&#234;u cực. C&#226;u hỏi đặt ra l&#224;, liệu CTX c&#243; h&#224;nh động để bảo vệ quyền lợi của nh&#243;m cổ đ&#244;ng thiểu số n&#224;y hay kh&#244;ng, hay để mặc cho họ sẽ phải tự xoay xở với khoản đầu tư của m&#236;nh?

&#128153; PME: B&#224;i học về sự &quot;chơi đẹp&quot; của cổ đ&#244;ng lớn ngoại

Để thấy r&#245; sự kh&#225;c biệt, ch&#250;ng ta h&#227;y nh&#236;n lại trường hợp của Pymepharco (PME). PME kh&#244;ng chủ động hủy ni&#234;m yết theo &#253; ch&#237; ri&#234;ng của ban l&#227;nh đạo Việt Nam, m&#224; l&#224; kết quả tất yếu của qu&#225; tr&#236;nh th&#226;u t&#243;m bởi một tập đo&#224;n đa quốc gia c&#243; tiềm lực t&#224;i ch&#237;nh h&#249;ng mạnh v&#224; nguy&#234;n tắc quản trị minh bạch: Tập đo&#224;n dược phẩm Đức Stada Arzneimittel AG.
Qu&#225; tr&#236;nh diễn ra rất r&#245; r&#224;ng v&#224; tu&#226;n thủ tuyệt đối ph&#225;p luật.

Đầu ti&#234;n, Stada từng bước n&#226;ng tỷ lệ sở hữu tại PME qua nhiều năm. Khi đ&#227; nắm giữ phần lớn cổ phần, họ quyết định th&#226;u t&#243;m ho&#224;n to&#224;n. Điểm mấu chốt nằm ở h&#224;nh động tiếp theo: Stada li&#234;n tục đưa ra c&#225;c ch&#224;o mua c&#244;ng khai với mức gi&#225; hấp dẫn.
Gi&#225; ch&#224;o mua của Stada đưa ra thường cao hơn đ&#225;ng kể so với thị gi&#225; l&#250;c bấy giờ (gần nhất ch&#224;o mua c&#244;ng khai ở mốc 85k/cp trong khi thị trường giao dịch quanh mức 60-80k). Điều n&#224;y đảm bảo rằng bất kỳ cổ đ&#244;ng nhỏ lẻ n&#224;o c&#243; nhu cầu tho&#225;i vốn đều c&#243; thể b&#225;n cổ phiếu của m&#236;nh một c&#225;ch dễ d&#224;ng, nhanh ch&#243;ng v&#224; c&#243; l&#227;i.

&#128176; Đảm bảo lợi &#237;ch song phương

Khi Stada đạt tỷ lệ sở hữu l&#234;n tới hơn 99% vốn điều lệ, PME nghiễm nhi&#234;n kh&#244;ng c&#242;n đủ điều kiện l&#224; một c&#244;ng ty đại ch&#250;ng theo Luật Chứng kho&#225;n Việt Nam (y&#234;u cầu &#237;t nhất 10% cổ phiếu thuộc về 100 nh&#224; đầu tư kh&#244;ng phải cổ đ&#244;ng lớn). Việc hủy tư c&#225;ch đại ch&#250;ng v&#224; hủy ni&#234;m yết tr&#234;n HOSE chỉ l&#224; thủ tục ph&#225;p l&#253; bắt buộc sau khi cơ cấu sở hữu đ&#227; thay đổi.
Th&#224;nh c&#244;ng của thương vụ PME kh&#244;ng chỉ nằm ở việc Stada đạt được mục ti&#234;u sở hữu 100% doanh nghiệp để dễ d&#224;ng t&#225;i cấu tr&#250;c v&#224; t&#237;ch hợp v&#224;o chuỗi cung ứng to&#224;n cầu, m&#224; c&#242;n nằm ở việc họ đ&#227; xử l&#253; &quot;hậu sự&quot; một c&#225;ch trọn vẹn. Kh&#244;ng c&#243; tiếng thở than, kh&#244;ng c&#243; kiện tụng, c&#225;c cổ đ&#244;ng nhỏ lẻ đều ra đi với nụ cười v&#236; b&#225;n được cổ phiếu gi&#225; tốt v&#224; thanh khoản được đảm bảo tuyệt đối.

⚖️ Sự kh&#225;c biệt giữa Bị động v&#224; Chủ động

Sự kh&#225;c biệt cốt l&#245;i giữa PME v&#224; CTX kh&#244;ng chỉ nằm ở việc PME l&#224; do th&#226;u t&#243;m c&#242;n CTX l&#224; &#253; ch&#237; chủ động của HĐQT. N&#243; nằm ở tinh thần tr&#225;ch nhiệm với cổ đ&#244;ng đại ch&#250;ng.
Trường hợp PME, việc rời s&#224;n l&#224; hệ quả của một giao dịch mua b&#225;n lớn, trong đ&#243; quyền lợi người b&#225;n được đảm bảo bằng gi&#225; ch&#224;o mua c&#244;ng khai hấp dẫn.
Trường hợp CTX, việc chủ động xin hủy ni&#234;m yết (nếu kh&#244;ng c&#243; kế hoạch mua lại cổ phiếu minh bạch với gi&#225; hợp l&#253;) c&#243; thể khiến cổ đ&#244;ng nhỏ lẻ bị &quot;mắc kẹt&quot; trong một c&#244;ng ty kh&#244;ng đại ch&#250;ng, với thanh khoản bằng kh&#244;ng.

Thị trường đang chờ xem liệu CTX đi theo &quot;c&#225;ch chơi đẹp&quot; của Stada hay kh&#244;ng. Việc chủ động hủy ni&#234;m yết kh&#244;ng xấu, nhưng c&#225;ch thực hiện mới l&#224; điều quyết định đạo đức kinh doanh của ban l&#227;nh đạo doanh nghiệp. Một h&#224;nh động &quot;chơi đẹp&quot; sẽ l&#224; t&#237;n hiệu tốt cho văn h&#243;a doanh nghiệp Việt Nam, c&#242;n nếu kh&#244;ng, đ&#243; sẽ l&#224; một b&#224;i học đắt gi&#225; cho nh&#224; đầu tư c&#225; nh&#226;n.

Nguồn: Tổng hợp bởi Team Legend Hunt (&quot;Đi t&#236;m Huyền thoại Đầu tư VN v&#224; Quỹ đầu tư c&#243; CAGR 10 năm vượt mức 20%”). Ảnh: Nhịp sống Thị trường.

NĐT chủ động tham khảo v&#224; tự chịu tr&#225;ch nhiệm cho quyết định đầu tư.


Từ CTX chủ động huỷ niêm yết nhìn lại PME: Khi cổ đông lớn "chơi đẹp" với nhỏ lẻ?

Việc Tổng công ty cổ phần Đầu tư Xây dựng và Thương mại Việt Nam (CTX Holdings, mã CTX) gần đây công bố kế hoạch chủ động phi đại chúng hóa, xin hủy niêm yết trên sàn UPCoM, đã gây xôn xao thị trường chứng khoán Việt Nam. Động thái này, diễn ra ngay sau khi CTX ghi nhận lợi nhuận đột biến từ việc chuyển nhượng dự án "đất vàng", đặt ra nhiều câu hỏi về quyền lợi cổ đông, đặc biệt là cổ đông nhỏ lẻ.

Trong bối cảnh đó, nhiều nhà đầu tư lại nhớ về một trường hợp "rời sàn" kinh điển trước đây: Công ty Cổ phần Pymepharco (PME). Câu chuyện của PME được xem là một ví dụ mẫu mực về việc cổ đông lớn đã hành xử văn minh, đảm bảo tối đa quyền lợi cho cổ đông nhỏ lẻ trong quá trình thâu tóm và hủy tư cách công ty đại chúng.

💚 CTX: Chủ động "rời cuộc chơi" sau lợi nhuận khủng

Khác với phần lớn các doanh nghiệp bị hủy niêm yết bắt buộc do vi phạm quy chế công bố thông tin hoặc thua lỗ kéo dài, CTX lựa chọn cách chủ động. Công ty này vừa trình Đại hội đồng cổ đông bất thường năm 2025 thông qua chủ trương phi đại chúng hóa.
Quyết định này gây chú ý lớn bởi nó diễn ra ngay sau khi CTX báo lãi lớn từ việc chuyển nhượng dự án Constrexim Complex. Nhiều ý kiến cho rằng, ban lãnh đạo CTX đang muốn đưa doanh nghiệp về một "sân chơi" ít bị giám sát hơn, tránh khỏi những quy định khắt khe của một công ty đại chúng, đặc biệt là sau khi đã có một khoản lợi nhuận đáng kể.
Điều này khiến cổ đông nhỏ lẻ của CTX lo ngại. Khi cổ phiếu rời sàn UPCoM, tính thanh khoản sẽ giảm sút nghiêm trọng, việc mua bán sẽ trở nên khó khăn hơn, và định giá tài sản của họ có thể bị ảnh hưởng tiêu cực. Câu hỏi đặt ra là, liệu CTX có hành động để bảo vệ quyền lợi của nhóm cổ đông thiểu số này hay không, hay để mặc cho họ sẽ phải tự xoay xở với khoản đầu tư của mình?

💙 PME: Bài học về sự "chơi đẹp" của cổ đông lớn ngoại

Để thấy rõ sự khác biệt, chúng ta hãy nhìn lại trường hợp của Pymepharco (PME). PME không chủ động hủy niêm yết theo ý chí riêng của ban lãnh đạo Việt Nam, mà là kết quả tất yếu của quá trình thâu tóm bởi một tập đoàn đa quốc gia có tiềm lực tài chính hùng mạnh và nguyên tắc quản trị minh bạch: Tập đoàn dược phẩm Đức Stada Arzneimittel AG.
Quá trình diễn ra rất rõ ràng và tuân thủ tuyệt đối pháp luật.

Đầu tiên, Stada từng bước nâng tỷ lệ sở hữu tại PME qua nhiều năm. Khi đã nắm giữ phần lớn cổ phần, họ quyết định thâu tóm hoàn toàn. Điểm mấu chốt nằm ở hành động tiếp theo: Stada liên tục đưa ra các chào mua công khai với mức giá hấp dẫn.
Giá chào mua của Stada đưa ra thường cao hơn đáng kể so với thị giá lúc bấy giờ (gần nhất chào mua công khai ở mốc 85k/cp trong khi thị trường giao dịch quanh mức 60-80k). Điều này đảm bảo rằng bất kỳ cổ đông nhỏ lẻ nào có nhu cầu thoái vốn đều có thể bán cổ phiếu của mình một cách dễ dàng, nhanh chóng và có lãi.

💰 Đảm bảo lợi ích song phương

Khi Stada đạt tỷ lệ sở hữu lên tới hơn 99% vốn điều lệ, PME nghiễm nhiên không còn đủ điều kiện là một công ty đại chúng theo Luật Chứng khoán Việt Nam (yêu cầu ít nhất 10% cổ phiếu thuộc về 100 nhà đầu tư không phải cổ đông lớn). Việc hủy tư cách đại chúng và hủy niêm yết trên HOSE chỉ là thủ tục pháp lý bắt buộc sau khi cơ cấu sở hữu đã thay đổi.
Thành công của thương vụ PME không chỉ nằm ở việc Stada đạt được mục tiêu sở hữu 100% doanh nghiệp để dễ dàng tái cấu trúc và tích hợp vào chuỗi cung ứng toàn cầu, mà còn nằm ở việc họ đã xử lý "hậu sự" một cách trọn vẹn. Không có tiếng thở than, không có kiện tụng, các cổ đông nhỏ lẻ đều ra đi với nụ cười vì bán được cổ phiếu giá tốt và thanh khoản được đảm bảo tuyệt đối.

⚖️ Sự khác biệt giữa Bị động và Chủ động

Sự khác biệt cốt lõi giữa PME và CTX không chỉ nằm ở việc PME là do thâu tóm còn CTX là ý chí chủ động của HĐQT. Nó nằm ở tinh thần trách nhiệm với cổ đông đại chúng.
Trường hợp PME, việc rời sàn là hệ quả của một giao dịch mua bán lớn, trong đó quyền lợi người bán được đảm bảo bằng giá chào mua công khai hấp dẫn.
Trường hợp CTX, việc chủ động xin hủy niêm yết (nếu không có kế hoạch mua lại cổ phiếu minh bạch với giá hợp lý) có thể khiến cổ đông nhỏ lẻ bị "mắc kẹt" trong một công ty không đại chúng, với thanh khoản bằng không.

Thị trường đang chờ xem liệu CTX đi theo "cách chơi đẹp" của Stada hay không. Việc chủ động hủy niêm yết không xấu, nhưng cách thực hiện mới là điều quyết định đạo đức kinh doanh của ban lãnh đạo doanh nghiệp. Một hành động "chơi đẹp" sẽ là tín hiệu tốt cho văn hóa doanh nghiệp Việt Nam, còn nếu không, đó sẽ là một bài học đắt giá cho nhà đầu tư cá nhân.

Nguồn: Tổng hợp bởi Team Legend Hunt ("Đi tìm Huyền thoại Đầu tư VN và Quỹ đầu tư có CAGR 10 năm vượt mức 20%”). Ảnh: Nhịp sống Thị trường.

NĐT chủ động tham khảo và tự chịu trách nhiệm cho quyết định đầu tư.
