3 qu&yacute; đầu năm 2025 kh&eacute;p lại với những t&iacute;n hiệu phục hồi r&otilde; rệt của thị trường bất động sản, khi c&aacute;c dự &aacute;n lớn t&aacute;i khởi động, giao dịch thứ cấp s&ocirc;i động, d&ograve;ng vốn chảy mạnh. Tuy nhi&ecirc;n, b&ecirc;n dưới bức tranh s&aacute;ng m&agrave;u của to&agrave;n ng&agrave;nh vẫn l&agrave; những mảng x&aacute;m.

	Kết quả kinh doanh qu&yacute; III của c&aacute;c doanh nghiệp địa ốc cho thấy một bức tranh khởi sắc, nhưng cũng đầy nghịch l&yacute;. Điển h&igrave;nh, những c&aacute;i t&ecirc;n như Vinaconex (<a class='symbol'>VCG</a>) hay Savico (<a class='symbol'>SVC</a>) ghi nhận mức lợi nhuận khổng lồ, nhưng chủ yếu nhờ &ldquo;b&aacute;n con&rdquo; hoặc hoạt động t&agrave;i ch&iacute;nh.

	Lợi nhuận ph&acirc;n h&oacute;a s&acirc;u

	Cụ thể, Vinaconex (<a class='symbol'>VCG</a>) đạt l&atilde;i sau thuế 3.304 tỷ đồng, d&ugrave; doanh thu thuần chỉ hơn 4.400 tỷ, nhờ doanh thu t&agrave;i ch&iacute;nh tăng 76 lần do b&aacute;n 70% cổ phần c&ocirc;ng ty con Vinaconex ITC (chủ dự &aacute;n C&aacute;t B&agrave; Amatina) cho nh&oacute;m nh&agrave; đầu tư li&ecirc;n quan MIK Group. Gi&aacute; trị thương vụ ước 250&ndash;300 triệu USD.

	Tương tự, Savico (<a class='symbol'>SVC</a>), c&ocirc;ng ty con của Tasco (<a class='symbol'>HUT</a>), cũng b&aacute;o l&atilde;i sau thuế tăng 13,5 lần, đạt 344 tỷ đồng, nhưng chủ yếu từ l&atilde;i b&aacute;n c&aacute;c khoản đầu tư (537 tỷ đồng) khi chuyển nhượng phần vốn tại dự &aacute;n khu d&acirc;n cư cao cấp Cần Giờ cho Gelex Group (<a class='symbol'>GEX</a>).

	Việc lợi nhuận của doanh nghiệp kh&ocirc;ng đến từ hoạt động kinh doanh cốt l&otilde;i l&agrave; ph&aacute;t triển, b&aacute;n sản phẩm nh&agrave; ở, m&agrave; chủ yếu từ c&aacute;c khoản t&agrave;i ch&iacute;nh, chuyển nhượng t&agrave;i sản hoặc cơ cấu lại danh mục đầu tư cho thấy thị trường chưa thực sự phục hồi từ gốc, v&agrave; d&ograve;ng tiền vẫn tập trung v&agrave;o việc &ldquo;xoay v&ograve;ng vốn&rdquo; hơn l&agrave; tạo ra gi&aacute; trị mới.

	<img alt="" src="https://static.fireant.vn/Upload/20251114/images/-5090-1763024080_1200x0.jpg" style="width: 600px; height: 386px;">

	Bất động sản vẫn chưa thể tho&aacute;t khỏi m&acirc;y m&ugrave; bất chấp sự phục hồi r&otilde; rệt hơn.

	Th&ecirc; thảm hơn, h&agrave;ng loạt doanh nghiệp địa ốc tiếp tục ch&igrave;m trong thua lỗ. Novaland, một &ldquo;&ocirc;ng lớn&rdquo; tr&ecirc;n s&agrave;n chứng kho&aacute;n, ghi nhận khoản lỗ nặng nhất to&agrave;n thị trường ở mức 1.153 tỷ đồng chỉ trong qu&yacute; III, n&acirc;ng lỗ lũy kế 9 th&aacute;ng l&ecirc;n gần 1.820 tỷ đồng. Nguồn cơn thua lỗ đến từ doanh thu t&agrave;i ch&iacute;nh sụt giảm 88% v&agrave; chi ph&iacute; l&atilde;i vay tăng gấp 4,5 lần, cho thấy &aacute;p lực t&agrave;i ch&iacute;nh vẫn đ&egrave; nặng.

	T&igrave;nh cảnh tương tự diễn ra với Vạn Ph&aacute;t Hưng, khi doanh thu tăng gấp đ&ocirc;i nhưng gi&aacute; vốn &ldquo;ngang bằng doanh thu&rdquo;, khiến lợi nhuận gộp chỉ c&ograve;n v&agrave;i trăm triệu đồng. C&ocirc;ng ty b&aacute;o lỗ r&ograve;ng hơn 10 tỷ đồng trong qu&yacute; III, đảo chiều mạnh so với mức l&atilde;i 183 tỷ đồng c&ugrave;ng kỳ năm 2024.

	B&ecirc;n cạnh đ&oacute;, <a class='symbol'>DRH</a> Holdings ghi nhận doanh thu thuần qu&yacute; III vỏn vẹn 1,1 tỷ đồng, trong khi doanh thu t&agrave;i ch&iacute;nh trong kỳ chỉ đạt 8,7 tỷ đồng, kh&ocirc;ng đủ để b&ugrave; lại khoản chi ph&iacute; t&agrave;i ch&iacute;nh l&ecirc;n tới 33,3 tỷ đồng. Kết quả, trong qu&yacute; III/2025, c&ocirc;ng ty n&agrave;y đ&atilde; lỗ 25,4 tỷ đồng, so với c&ugrave;ng kỳ lỗ 31,7 tỷ đồng.

	C&ugrave;ng cảnh ngộ, Vinahud (<a class='symbol'>VHD</a>) cũng tiếp tục lỗ qu&yacute; thứ 10 li&ecirc;n tiếp, với khoản lỗ r&ograve;ng 22,3 tỷ đồng ri&ecirc;ng trong qu&yacute; III/2025. Thậm ch&iacute;, c&ocirc;ng ty bị nghi ngờ khả năng hoạt động li&ecirc;n tục, minh chứng cho sự khốc liệt của giai đoạn &ldquo;thanh lọc&rdquo; thị trường.

	Những kết quả tr&aacute;i ngược tr&ecirc;n phơi b&agrave;y thực tế sự phục hồi hiện nay chỉ đến với nh&oacute;m doanh nghiệp c&oacute; tiềm lực, biết xoay trục kịp thời, c&ograve;n phần đ&ocirc;ng vẫn vật lộn trong cơn bĩ cực.

	Doanh nghiệp đi tr&ecirc;n &ldquo;băng mỏng&rdquo;

	B&ecirc;n cạnh sự ph&acirc;n h&oacute;a về lợi nhuận, hoạt động đầu tư, t&aacute;i khởi động dự &aacute;n của kh&ocirc;ng &iacute;t doanh nghiệp hiện tại đều &ldquo;chạy&rdquo; tr&ecirc;n nền vốn vay v&agrave; tr&aacute;i phiếu, tạo n&ecirc;n g&aacute;nh nặng t&agrave;i ch&iacute;nh đầy rủi ro, chưa hề được xử l&yacute; dứt điểm.

	Theo Hiệp hội Thị trường Tr&aacute;i phiếu Việt Nam (VBMA), chỉ ri&ecirc;ng th&aacute;ng 10/2025, thị trường đ&atilde; ghi nhận 42 đợt ph&aacute;t h&agrave;nh tr&aacute;i phiếu doanh nghiệp, tổng gi&aacute; trị hơn 57.000 tỷ đồng, trong đ&oacute; bất động sản chiếm tỷ trọng đ&aacute;ng kể với l&atilde;i suất ph&aacute;t h&agrave;nh 9 - 12,5%/năm, cao nhất trong c&aacute;c nh&oacute;m ng&agrave;nh.

	Lũy kế 10 th&aacute;ng, tổng gi&aacute; trị ph&aacute;t h&agrave;nh tr&aacute;i phiếu l&ecirc;n tới gần 482.000 tỷ đồng, trong đ&oacute; địa ốc chiếm gần 90%. D&ugrave; d&ograve;ng vốn n&agrave;y gi&uacute;p doanh nghiệp c&oacute; th&ecirc;m &ldquo;oxy&rdquo; để xoay v&ograve;ng dự &aacute;n, nhưng mặt tr&aacute;i l&agrave; rủi ro chậm trả nợ, vỡ cam kết, hoặc che giấu t&igrave;nh trạng mất thanh khoản vẫn c&ograve;n hiện hữu.

	Trường hợp C&ocirc;ng ty CP B&ocirc;ng Sen, doanh nghiệp li&ecirc;n quan Vạn Thịnh Ph&aacute;t, chậm trả hơn 2.400 tỷ đồng l&atilde;i tr&aacute;i phiếu do t&agrave;i khoản bị phong tỏa, hay X&acirc;y dựng Đại Thịnh Ph&aacute;t chưa thể thanh to&aacute;n đ&uacute;ng hạn hơn 5 tỷ đồng tiền l&atilde;i, l&agrave; những cảnh b&aacute;o r&otilde; r&agrave;ng rằng &ldquo;b&oacute;ng ma tr&aacute;i phiếu&rdquo; vẫn lẩn khuất trong sự phục hồi của thị trường.

	Những khoản nợ n&agrave;y, nếu kh&ocirc;ng được t&aacute;i cấu tr&uacute;c hoặc gi&aacute;m s&aacute;t chặt chẽ, c&oacute; thể k&eacute;o l&ugrave;i đ&agrave; phục hồi vốn đang rất mong manh. Sự hồi sinh của thị trường, v&igrave; thế, mang nhiều t&iacute;nh &ldquo;kỹ thuật&rdquo; hơn l&agrave; bền vững, khi vốn vay vẫn l&agrave; động lực ch&iacute;nh thay v&igrave; sức cầu thực tế từ người mua nh&agrave;.

	Kh&ocirc;ng thể phủ nhận, thị trường bất động sản đang tr&ecirc;n đ&agrave; phục hồi sau chu kỳ khủng hoảng 2022&ndash;2024. Niềm tin dần trở lại, giao dịch tăng, t&iacute;n dụng được nới, v&agrave; nhiều dự &aacute;n trọng điểm được t&aacute;i khởi động.

	Tuy nhi&ecirc;n, những mảng x&aacute;m vẫn c&ograve;n d&agrave;y đặc khi thua lỗ k&eacute;o d&agrave;i, lệ thuộc vốn vay, lợi nhuận ảo từ chuyển nhượng, v&agrave; sự mất c&acirc;n đối giữa nguồn lực t&agrave;i ch&iacute;nh, ph&aacute;p l&yacute;, thị trường.

	Khi tăng trưởng dựa nhiều v&agrave;o t&iacute;n dụng, v&agrave;o d&ograve;ng tiền ngắn hạn từ tr&aacute;i phiếu, sự phục hồi n&agrave;y giống như &ldquo;chạy bằng hơi&rdquo;, thiếu nền tảng bền vững. Việc một số doanh nghiệp c&ocirc;ng bố lợi nhuận đột biến kh&ocirc;ng phản &aacute;nh sức khỏe thực, m&agrave; chỉ cho thấy sự linh hoạt trong cơ cấu t&agrave;i sản, điều c&oacute; thể che mờ rủi ro trong ngắn hạn nhưng kh&ocirc;ng thể k&eacute;o d&agrave;i m&atilde;i.

	Trong bối cảnh đ&oacute;, giới chuy&ecirc;n gia cho rằng, để bất động sản phục hồi bền vững, thị trường cần được &ldquo;l&agrave;m sạch&rdquo; từ gốc, với c&aacute;c ch&iacute;nh s&aacute;ch minh bạch h&oacute;a d&ograve;ng vốn huy động, siết chặt ti&ecirc;u chuẩn ph&aacute;t h&agrave;nh tr&aacute;i phiếu, n&acirc;ng cao chuẩn quản trị doanh nghiệp v&agrave; tr&aacute;ch nhiệm c&ocirc;ng bố th&ocirc;ng tin.

	Quan trọng hơn, c&aacute;c doanh nghiệp phải chuyển đổi tư duy từ &ldquo;đ&aacute;nh quả&rdquo; ngắn hạn sang ph&aacute;t triển d&agrave;i hạn, từ phụ thuộc nợ vay sang tối ưu h&oacute;a d&ograve;ng tiền, từ dự &aacute;n d&agrave;n trải sang tập trung sản phẩm c&oacute; nhu cầu thực, qua đ&oacute; t&aacute;i lập tr&ecirc;n nền tảng bền vững, chứ kh&ocirc;ng phải l&agrave; &ldquo;phục hồi tr&ecirc;n lưng nợ&rdquo;.

	<a href="https://vnbusiness.vn/toan-canh/bat-dong-san-phuc-hoi-tren-bang-mong-nhung-mang-xam-chua-tan-1110801.html">Hưng Nguy&ecirc;n-Link gốc</a>

3 quý đầu năm 2025 khép lại với những tín hiệu phục hồi rõ rệt của thị trường bất động sản, khi các dự án lớn tái khởi động, giao dịch thứ cấp sôi động, dòng vốn chảy mạnh. Tuy nhiên, bên dưới bức tranh sáng màu của toàn ngành vẫn là những mảng xám.
